每年三四月份，是各大上市公司发布年报，公布自己去年业绩的时间段。对于投资者来说，这是一次非常好的机会，根据年报里详尽的公开数据，检验自己的投资逻辑。

 

借此机会，我会花几篇文章，聊聊我重点关注的几家公司，供读者朋友们参考和斧正。

 

今天要聊的，是3月22日发布年报的一家上市公司：北新建材。

 

 

P.S：文中所有观点，仅为一家之言，不包含投资建议。

 

 

 

【业绩梗概】

 

北新建材的业务，主要分为三个板块：

石膏板、龙骨、防水。

 

石膏板业绩概览：

2021年全年，营收约138亿，同比增长26%。

毛利率约37.3%，同比上升1.4%。

产销量约24亿平方米，同比上升20%。

市占率由60%，提升至约67%。

 

龙骨业绩概览：

2021年全年，营收约28亿，同比增长40%。

毛利率约18.4%，同比下降6.3%。

产销量约38万吨，同比上升约27%。

 

 

防水业绩概览：（不含涂料、工程）

2021年全年，营收约25亿，同比增长4%。

毛利率约27.4%，同比下降9.33%。

防水材料生产基地，从12个扩张到15个。

 

 

 

【业绩浅析】

总得来说，北新建材2021年的业绩，基本符合我的预期。

 

 

具体来说：

 

1）石膏板业务：超预期

 

石膏板业务，是北新建材的压舱石，占上市公司营收的65%以上。其对比同行，具有压倒性的优势，2020年市占率已经达到60%。

 

2021年度，石膏板业务的市占率进一步提高到67%，是超出我个人预期的。

 

去年，全国石膏板产销量约为35亿平方米，相比2020年的33.5亿平方米，仅增长了1.5亿平方米，增速不足5%。而北新建材的石膏板产销量约为24亿平方米，相比2020年的20亿平方米，增长了4亿平方米，增速为20%。

 

因此，无论是从产销量增长的绝对值，还是同比的相对值。北新建材在石膏板领域的发展，都远超行业平均水平。对于一个已经占据60%市场份额的公司来说，非常难得。

 

另外，对比产销量增速（20%）和营收增速（26%）可以看出，公司对于石膏板的提价，还是比较保守的，只是微微上调了石膏板的出厂价。这种细水长流的做法，是我个人比较喜欢的。

 

 

总结：

石膏板业务超预期，量价齐升。但需要降低对未来的预期，市占率不可能无限制的提高。

 

 

2）龙骨业务：符合预期

 

龙骨与石膏板同属“轻质建材”，是配套产品。

这两个产品的关系，类似“牙膏”和“牙刷”，“剃须刀”和“刀片”。基本上买了一个，就需要另一个。

 

根据公司此前的战略，龙骨业务的目标是快速扩大产能，提升配套率。（即搭配自己的石膏板一起卖）

 

从这个角度看，产能和产销量的快速增加，都代表着战略目标正在有条不紊的推进。

 

但另一方面，营收快速增长的同时，毛利率却有不小的下滑。结合产销量的数据来看，会发现因是成本大幅上升导致的。（营收增速大于产销量增速，说明出厂价提升，因此排除价格的影响）

 

 

根据年报数据，2021年龙骨业务的营业成本同比上升了52%左右。但具体成本中的哪一项大幅上升，公司似乎并没有给出进一步的解释。

 

因此，我只能依据能看到的数据，以及一些经验，说说我自己的判断：

 

我个人认为，龙骨业务的成本上升，主要源自于去年“煤炭价格的上涨”。

 

去年一整年，煤炭价格一路上涨。

到10月底，煤炭均价大约是2020年的2倍以上。

 

 

根据上市公司的说法，目前生产所需能源以“煤炭”为主，“天然气”为辅。因此，煤炭价格的上升，势必会影响公司的能源成本。这一点，在年报中披露的石膏板生产成本中，也有所体现。——“燃料动力”成本同比大幅上升。

 

 

无论是生产石膏板，还是生产龙骨，能源都是以煤炭为主。所以，龙骨的成本中，燃料成本上升也是大概率事件。

 

而又由于，石膏板的毛利率，本就高出龙骨不少。

因此，在燃料成本大幅上升时，对石膏板的利润率影响较小，对龙骨的利润率则影响较大。

 

以上，就是我个人关于2021年，北新龙骨业务毛利率大幅下降的原因推断。

 

基于这个推断，龙骨业务的毛利率下降，只是短期的周期性现象。煤炭价格的波动，并不会对公司龙骨业务的长期扩张，产生太大影响。

 

 

总结：

龙骨业务符合预期，配套率逐步提升。毛利率下降很可能是受到煤炭价格上涨的影响，如果今年煤炭价格较为稳定，毛利率应会有所回升。

 

 

3）防水业务：略低预期

 

防水业务是北新2019年新开辟的业务，主要以收购的方式进行扩张。具体来说，防水业务又包括防水卷材、防水涂料和防水工程。

 

后两者目前对公司的营收贡献还较少（约为5%）。因此当前阶段，我个人更关注“防水卷材”这块。

 

2021年，防水卷材业务的营收增速仅为4%，拖累了公司整体的营收增速。同时，毛利率也同比下降了9%出头。——这略低于我心中的预期。

 

 

导致这种情况出现的原因是什么呢？

 

营收上升，毛利率下降。

那肯定是成本出了问题。

 

关于成本，“能源成本”刚才已经分析过了。对于防水业务同样适用，就不再赘述。

 

而除此之外，防水卷材的一项重要原材料——沥青，去年的价格也是一路上涨。从年头到年尾，涨了有50%还多。

 

 

因此，防水业务的成本大幅上升，也就成了意料之中的事儿。

 

另外，主营防水的上市公司“东方雨虹”、“科顺股份”，2021年二三季度的毛利率，都有超过10%的降幅。这也从侧面增加了“沥青”价格上涨，是导致北新防水业务毛利率下降的主因。

 

 

 

以上，是成本端的问题。

除此之外，营收仅有4%的增速，说明销售端也有问题。

 

对此，我有以下两个推断：

 

1）联合重组的“上海台安”、“天津澳泰”、“成都赛特”，三家防水企业的营收未并表。（其中，上海台安是1-4月的收入未并表）

 

上述三家企业，都已经与北新签订了股权转让协议。上海台安已经在2021年5月1日完成转让，而其余两家公司截止目前还走完转让程序，但实质已转让。

 

根据上市公司公告的转让协议，可知三家公司2020年，以及2021年的部分营收和利润数据，进而推断并表后可为北新增加的大致收入为3亿元左右。

 

（“上海台安”的经营数据，见年报第253页；“天津澳泰”、“成都赛特”的经营数据，见2021年9月24日公司披露的两则联合重组公告）

 

因此，若以实际状况来看，将三家企业并表。

则2021年北新防水卷材的收入应约为28亿出头，同比增长15%左右。即，报表上显示的4%，是略微虚低的。

 

 

2）上市公司有意控制了防水业务的扩张

 

防水的下游是地产行业，且大部分业务是TOB业务，即面对的是地产开发商。

 

对地产有所关注的朋友，应该有所耳闻。整个2021年，绝大部分地产开发商都不太好过。

 

全年房地产开发投资，同比仅增长4.4%。

国家对地产行业收紧，要求降低房企负债率，限制房企向银行贷款。接二连三的政策，导致部分高负债房企出现资金链断裂，债务违约。

 

防水，作为房产开发商的上游，显然会受到债务违约的影响。——这个行业的业务模式，存在大量的应收账款。一旦房企倒了，应收账款就会成为坏账，损害防水企业的利益。

 

或许是因为看到了房企的危机，北新主动选择放慢了防水业务扩张的步伐。体现在防水业务的“应收账款”，不升反降。（从19.1亿下降到18.5亿，见财报第293页）

 

当然，上市公司是否是有意而为之，只是我个人的猜测。但“应收账款”的减少，基本可以确定业务的扩张是放缓的。

 

 

总结：

防水业务略低预期，主要是受到了下游地产，以及原材料价格上升的双重影响。尤其是地产的不利影响，可能持续相当长一段时间（虽然在政策上，已经有抬头的趋势），需要继续保持关注。

 

 

 

【业绩之外的疑问】

 

1）美国诉讼案进展如何？

 

2021年没有新进展，还有几十户“老赖”拖着没处理完。律师费和差旅费，又花掉2000万......

 

2）王兵董事长离任，对北新有何影响？

王总已在北新呆了18年，业绩有目共睹，离任肯定不是一个好消息。如果可以，我也希望王总能多干两年。但既成事实，也只能接受。

目前，下一任董事长是谁还未可知。没有比较，无法判断。所以，这个问题的答案，得等到新董事长上任，才有办法回答。

 

【关于估值】

北新2021年的业绩整体符合预期，因此对估值暂不作调整。维持中性情况下，2024年合理估值940亿的判断。

 

由于2021年已过去近一个季度。因此，预期取得25%年化收益，以2.75年倒推，对应合理买点约500亿市值。

 

 

 

以上，就是我在读完2021年北新建材年报后的一些浅见。

 

如果你有一些不同的观点、想法或者意见，欢迎留言与我讨论。不过前提，是基于基本面的讨论，而不是针对股价走势、筹码分布等技术面的讨论。

 

最后，再次重申：

以上所有内容，仅为个人的肤浅观点，不包对。请勿以此作为投资决策，切记理性思考。

 

你觉得“北新建材”2021年的业绩如何呢？

是超出预期，经营顺风顺水？还是低于预期，经营屡屡受挫？或者是符合预期，经营平平淡淡？欢迎在评论区发表你的观点！

下篇内容，将简单聊聊我对腾讯控股2021年年报的看法。咱们下回见~