中泰证券股份有限公司祝嘉琦,崔少煜近期对康龙化成进行研究并发布了研究报告《收入持续强劲，多因素扰动利润，2023年有望逐步恢复》，本报告对康龙化成给出买入评级，当前股价为48.72元。

康龙化成(300759)

投资要点

事件：2023年3月30日，公司发布2022年年报，2022年公司实现营业收入102.66亿元，同比增长37.9%；归母净利润13.75亿元，同比略降17.2%；扣非归母净利润14.21亿元，同比增长6.0%；经调整Non-IFRS归母净利润18.34亿元，同比增长25.5%。

收入持续亮眼，多因素扰动利润，2023年有望逐步恢复。分季度看，2022Q4在疫情扰动下实现营收28.6亿元（+33.7%）；归母净利润4.14亿元（-33.4%）；扣非归母净利润3.64亿元（-11.27%）；经调整Non-IFRS归母净利润5.07亿元（+22.34%）。盈利能力上，2022年公司整体毛利率36.71%（+0.72pp），净利率13.17%（-8.59pp）。销售费用2.30亿元（+47.8%），费用率2.24%（+0.15pp）。管理费用14.98亿元（+72.8%），费用率14.59%（+2.95pp）。财务费用1.77亿元（+662.8%），费用率0.31%（+1.41pp），研发费用2.82亿元（+86.0%），费用率2.75%（+0.71pp）。收入增速快于利润，我们预计主要源于：1）2022年海外运营成本受欧美通货膨胀的影响有所提高，海外CMC（小分子CDMO）对利润负面影响较大；2）2022年国内疫情反复对临床研发服务成本端造成一定扰动；3）归母端主要受投资收益减少及股权激励摊销增长较快所致。此外，公司成熟业务的收入和利润维持了高速增长，2022年剔除大分子和细胞与基因治疗服务及CMC服务中海外产能布局的影响后收入约100.2亿元（+37.4%），利润约22.5亿元（+44.0%）

四大板块持续快速增长，夯实一体化平台竞争优势。1）实验室服务：收入62.5亿元(+36.8%)，其中生物科学收入占比提升至49%（+12.0pp），产能方面，宁波第三园区一期14万实验室开始建设，预计2023H2投入使用，西安园区10.5万平方实验室开始动工建设，预计2024年开始投入使用。2）CMC（小分子CDMO）：收入24.1亿元(+37.8%)，绍兴一期600m3已于2022年陆续投入使用，海外收购英国及美国原料药生产基地。3）临床研究服务：收入13.9亿元(+45.7%)，深度整合国内临床研发能力，规模效应逐步凸显，2022年临床试验服务正在进行项目数约800个，SMO进行项目数约1000个。4）大分子及细胞基因治疗：收入1.95亿元（+29.3%），①C>：2022年已完成或正在进行的基因治疗CDMO项目约29个；②端到端大分子研发生产平台：近7万平GMP产能预计2023Q3逐步投入使用。此外，为加快该块业务，公司重组成立康龙生物并对外融资9.5亿人民币，有望推动大分子及细胞基因治疗业务持续快速增长。

盈利预测与投资建议：考虑到公司产能释放后成本端有望受折旧摊销影响较大，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年公司营业收入分别为130.03、164.55和207.88亿元（2023-2024年预测前值约130.03和173.27亿元），同比增长26.66%、26.55%、26.34%；归母净利润分别为20.21、28.18和38.46亿元（2023-2024年预测前值约23.25和31.40亿元），同比增长47.02%、39.44%、36.47%。公司作为国内CRO+CDMO龙头企业之一，一体化服务平台优势显著，未来随着端到端、多疗法服务平台持续完备，有望带动业绩持续快速增长，维持“买入”评级。

风险提示事件：创新药企业研发投入不达预期风险，新业务进展不及预期的风险，竞争环境恶化风险，汇率波动风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中泰证券崔少煜研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达93.5%，其预测2023年度归属净利润为盈利13.79亿，根据现价换算的预测PE为42。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级1家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为76.92。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，康龙化成（300759）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率、应收账款/利润率。该股好公司指标3.5星，好价格指标2.5星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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