债王”大都会人寿的日子越来越难过了。
4月29日，中美联泰大都会人寿发布了《2023年度信息披露报告》。其2023年的财报显示，大都会人寿总资产规模首次突破千亿大关至1018.33亿元。全年原保险保费收入为187.41亿元，同比增长15.33%。

但值得关注的是，大都会人寿保费收入在节节攀升的同时，其利润却在大幅下滑。数据显示，其2023年的净利润3.92亿元较2022年的7.95亿元，近乎腰斩，而较2019年的净利润18.54亿元，则暴跌了约79%。

自2019年以来，大都会人寿的净利润节节缩水，一路向下，其背后的原因是什么呢？
要说清楚这个问题，我们就需要从根本上来剖析一下寿险公司的利润来源了。

说到保险公司的利润来源，可能很多人都会有“死差、费差、利差”的三差收益概念。
那么就从三差收益来看，死差为死差和病差的统称，指实际死亡率或发病率低于保险公司的定价假设，保险公司便有正的死差益。死差收益主要体现在产品设计上，即产品在设计上，是不是早在销售之前，就已经“埋”好了它的利润安全垫？对大都会人寿来说，是这样的，因为大都会人寿的重疾险在费率设计上，就比市场上的大部分同类产品要高出30—40%，这其实就是提前预留好的企业利润。
因此，在过去的很长时间里，大都会人寿都是最赚钱的外资寿险公司之一，其根源就在这里。
接着我们来看费差，费差就是经营预算减去实际成本的余数，对大都会人寿来说，费差基本上是负数，因为在内卷的市场上要维持较高的营销团队的佣金和内勤员工的薪酬，团队才有动力将这种高费率的产品卖出去不是。
那么，剩下的，就是大头了，即利差，利差其实是保险公司的主要利润来源。利差，简单地来理解，就是投资收益（利差=实际投资收益率-负债成本）。比如，中国平安2020年数据，其新业务价值中利差贡献达到 40.7%，是三差中贡献最大的部分。

由此可见，保险公司的主要利润来源是投资收益。那么，我们就要进一步探讨其投资收益的来源了。
从资产配置情况来看，国内保险资产以固定收益类为基本盘，债券资产是占比最高的单一资产类别，决定了险企经营对利率的高敏感性。

大都会人寿来说尤其是这样的，因为债券投资就是它的企业优势，其股东之一美国大都会集团，在债券投资上积累了丰富的经验，被称之为“债王”；而另外一个股东上海联和投资有限公司，是上海市属国资企业，在拿债上面也颇具内部优势。
基于这两个优势，大都会人寿过往在利率水平较高的时候，确实占据了一定的优势。而其通过相关途径“囤”了不少久期在10年期以上、甚至是30年、50年期的国债，这也在很大程度上保障了公司资产配置上的久期优势。

但近几年来，随着债券类资产的价值中枢下行，大都会过去“囤”的货，估计已经用的差不多了，而现在的利率水平，又下调了很多。因此，总体上来看，其利润水平就不断缩水了。（如下图，近二十年国内长端利率中枢呈下行趋势。2024 年一度降至 2.3%以下。截至 2024 年 5月 6日，十年期国债收益率为 2.31%，较年初下降 25bps。从长期看，利率中枢随经济潜在增速的下降而逐渐下行。）

图 近20年十年期国债收益率呈现中枢下行态势（%）

对保险资金而言，以固收类资产为主的投资风格与具有长久期的负债结构适度匹配，利于减小资产组合波动幅度，凸显出价值投资、长期投资、审慎投资的理念，体现出独特的逆周期特点。

但对险企来说，这些优势随着利率下行，已经不复存在了。近年来受长端利率下行影响，险企的净投资收益率持续承压。

从投资结构上来看，保险公司除了债券、货币类投资，其他主要的投资类别还包括权益类投资等。而大都会人寿近几年来，其在权益投资上面的成绩也乏善可陈。

图 2014年以来我国保险资金的资产配置结构
来源：金监总局

2019年到2020年，大都会人寿在权益类投资上面，尚且能够找到一些亮点，比如说，2020年，它的两个权益性投连账户进入了行业前6；2019年，同样有两个账户进入了行业前6。但自2021年后，这些“亮点”就再也没有看到，倒是在最差的账户列表中，间或能瞥见大都会人寿的身影。

2023年，大都会人寿的投资收益率为3.61%，这基本上就没法覆盖其成本，如果将所有的产品按照3.5%的负债成本来看，加上代理人佣金、员工成本等各项费用，打平的投资收益率应该需要在5%以上才行。

从产品结构上来看，大都会人寿过去的优势，在保障型产品上面，其重疾险在年轻化、国际化的受众群体中，占据着一定的影响力。

2020年之后，重疾新规严重地透支了消费者的保障型需求，大都会人寿过去重疾险“一险走天下”路径，突然就行不通了。
而离开了“保障型产品”这个神功罩，当市场上纷纷炒作3.5%停售的商机时，大都会只能尴尬的在旁边打酱油。

从渠道上来看，大都会人寿过去的当家花旦是电销。如今，时过境迁，电销渠道早已日薄西山，没有了往日的光环。不仅没有了光环，还产生了不少的负效应。比如说，它的投诉主要就来自于电销。

数据显示，2021年大都会人寿被投诉合计 8567 件，多元行销渠道电销部投诉件占投诉总量的 80.32%。2023年投诉合计 18366 件，多元行销渠道电销部投诉件占比为 88.58%。

尽管遇到了各种挑战，但大都会人寿的保费收入还算比较坚挺，主要原因就是它培养了一支能打能拼的顾问行销队伍。2016年，该司顾问行销渠道保险业务收入为20.19亿元，占比为23.55%；到了2021年，顾问行销渠保费收入为78.39亿元，占比达到了50.26%。

在行业内卷如此严峻的今天，失去了产品和投资两个方面的优势，大都会人寿的保险之路，是否还能依旧顺驰呢？这确实是个值得深思的问题。
过去，寿险主要是依靠线下行销，各家保险公司会依据各自的行销队伍经营情况，来划分地盘。今天，越来越多的消费者，通过网络等相关渠道，对市场上的产品信息和投资水平，已经有了一定程度的了解。在这样一个充分竞争的新环境下，传统的寿险公司尤其是外资寿险公司，无疑会面临着前所未有的冲击。

从大都会人寿的利润数据变化中，已经完全可能感觉到这种冲击的激烈程度。
未来的几年中，将是中小型外资保险公司转型发展的关键期，这些公司能不能立木取信、改革焕新，对它们的管理层来说，是一个严峻的考验。