万物皆有周期。经济周期和我们密切相关，大到影响一个国家的国运，小到影响个体的人生路。了解经济周期，顺势而为，是做好投资的必由之路。如何判断经济周期，以及根据经济周期指导投资行为，是非常困难的事情，即使是大师的观点，也必然争议很大，见仁见智。我想，经济周期是必然存在的，我们学习经济周期，目的是为了了解经济大的走势和内在规律，而不是为了通过对经济走势进行精准预判而获利（事实上这也是不可能的）。所以，学习经济周期，同样适用于巴菲特先生关于“模糊的正确”好于“精确的错误”的观点。这里整理出来部分观点供大家参考。

一、经济周期理论

首先科普一下经济周期理论。

经济周期理论中最为人熟知的当属康波周期。康波周期的全称是“康德拉季耶夫周期”，是俄国经济学家康德拉季耶夫在1926年提出的理论。康波理论的核心观点就是全世界的资源商品和金融市场会按照50-60年为周期进行波动，一个康波周期分为繁荣、衰退、萧条、回升四个阶段。康波的顶指的是衰退期的结束，也就是说，繁荣和衰退是康波的上升期；康波的谷指回升的结束，也就是说，萧条和回升是康波的下降期。康波四个阶段的划分是美林时钟的理论基础。

目前较为受到广泛认可的康波划分方法列出了有资本主义世界以来前四次康波周期的四阶段划分、以及驱动周期的标志性技术创新。

 

每一个康波是指一个相当长时期的总的价格的上升或总的价格的下降；价格的长期波动不是自己产生的，而是资本主义体系本质的结果；每一个康波周期又嵌套几个库兹涅兹周期和几个朱格拉周期。

库兹涅茨周期理论，是美国经济学家库兹涅茨在1930年提出的。库兹涅茨周期也被称为“建筑周期”或“房地产周期”。该理论认为，美国经济活动存在15~25年不等的长期波动，这种波动在建筑业中表现尤为明显。在全球房地产商品化程度提升之后，房地产业对于库兹涅茨周期影响更大。

朱格拉周期理论，是法国经济学家朱格拉在1862年提出的。朱格拉认为，市场经济存在着9～10年的周期波动，一个完整的周期波动包括繁荣、危机和萧条，这三个阶段的反复出现，并且是社会经济内生因素所造成的，与居民的行为、储蓄习惯等因素有关，危机只能缓解，不能消除。朱格拉周期一般从设备投资占GDP的比例看出。

短周期一般指基钦周期理论，该理论是由美国经济学家基钦于1932年提出的。该理论认为受利率、物价、就业等因素的影响，企业的库存在2~4年的周期内会有规律的上下波动。基钦周期也被称为“库存周期”。

诞生于近100年前的经济周期理论并不能很好地解释当代的经济发展情况，但经济周期理论依然是有价值的，在经济学界是一个重要的研究内容。但是现在的研究趋势，不是去判断和界定一个周期究竟会持续多少年，而是对经济周期的成因进行探讨，以及有哪些措施可以避免危机的出现。

国内对经济周期理论较为推崇的行业主要集中在投资界。周期性表现得比较明显的行业是大宗商品、能源产品和股票市场。大宗商品、能源产品由于开采、使用需要一定的周期，技术更新也相对缓慢，因此会表现出较为明显的周期性。股票市场也具有类似的特点，股票市场信息不完备的特点，可能会导致非理性投资带来周而复始的周期性。

二、周金涛先生的观点

周金涛先生曾任中信建投首席经济学家，长期从事宏观策略研究，是中国康德拉季耶夫周期理论研究的开拓者。周金涛先生多次成功预测了全球资产价格波动的重要拐点，被誉为“周期天王”。周先生的观点主要整理于他在2016年的一些演讲及之前的一些文章。周先生于2016年底因病逝世，这是他发表的从时间上最接近于当下的观点。

（一）人生发财靠康波。人生就是一次康波，包括三次房地产周期，九次固定资产投资周期和十八次库存周期，要用康波理论进行人生规划。

（二）在康波的繁荣期，往往是高增长与低通胀伴随。新的技术提高了效率，且高增长没有引发资源约束。而当新技术对生产率的提升边际递减时，资源约束启动，价格迅速上升，资产收益率下降，进入康波的衰退阶段。衰退阶段的前半期是高增长引发的高通胀，后半期是滞胀。从衰退期到萧条期总是如此反复。康波从萧条期向回升期的转换本质上就是从滞胀向通缩的转换。

（三）康波最复杂的就是衰退阶段，一般来讲会出现一个标志性的经济危机。如第四次康波的1971-1973年布雷顿森林体系崩溃，2008年美国的次贷危机，事实上都确认了康波进入衰退阶段。康波的萧条阶段是一个通缩与滞胀反复的局面。从萧条向回升的过度是缓慢的，大约要经历十年以上的时间。期间，可能会看到一些新兴经济体的复兴，如20世纪80年代至90年代的亚洲四小龙，就发生在第五次康波的回升阶段。

（四）以康波划分和美国CPI趋势对比可以得出如下结论：①康波的繁荣期100%的概率是价格平稳期；②康波的回升期三次中有两次价格平稳；③康波的衰退期价格100%剧烈波动；④康波的萧条期100%都是冲高回落。这个研究的意义在于根据所处康波的不同阶段预判资产价格走势。

（五）美林时钟理论是基于朱格拉周期的波动建立起来的，解释了以固定资产投资为主导的中周期运行中的资产轮动问题。但从周期的角度看，这个模型至少存在两大缺陷。一是中周期受制于康波和房地产周期，中周期在康波及房地产周期中处于不同的位置决定了这个周期的根本特征。在康波的衰退和萧条期，商品将表现出异常波动，所以美林时钟并不适用于商品的研判。二是由于中周期由三个库存周期组成，三个库存周期本身又有各自的循环规律。所以如果资产配置从道向术的层面落实时，美林时钟的指针很多时候是很模糊的。

（六）1975年-1982年是上一个康波的萧条阶段，全球滞胀，美国、英国做供给侧改革，供给侧改革是全球进入萧条的标志。一个康波的运动是由技术创新推动的，本次康波（第五次）1982年开始回升，繁荣阶段是从1991年到2004年，美国的信息技术泡沫是康波繁荣的标志，2008年之前是世界经济在本次康波的黄金阶段。从2004年到2015年是本次康波的衰退期，衰退期能看到的就是虽然经济增长不怎么样，但我们还能从资产价格中获得很大收益。2015年是全球经济及资产价格的重要拐点，由过去6年的宽松转为甚至可能出现流动性危机。2015年之后进入全球经济的萧条阶段，预计会持续到2025年。每次康波的萧条都是一次滞胀展开，资产价格下跌，流动性差的资产没人要，要降低收益率预期，保持流动性。

（七）人生的财富不是靠工资，而是靠对资产价格的投资。在一个人60年的人生主要阶段中，其中30年参与经济生活，30年中康波给予你的财富机会只有三次。40岁以上的人，人生的第一次机会在2008年，如果那时候买股票、房子，人生会是很成功的；第二次是2019年，最后一次是2030年附近。能够抓住一次，至少能够成为中产阶级，这就是人生发财靠康波的道理。

（八）一个人的人生财富理论上只能有这么几类：

一是大宗商品。在60年的巡回中，大宗商品是最暴利的行业，几十年出现一次牛市。这次大宗商品的牛市起始于2001年-2002年，处于康波的衰退开启阶段，第四次康波的衰退阶段发生于20世纪70年代的石油危机，也是大的商品牛市。2022年之后大宗商品经历了一个长达10年的牛市，2008年是大宗商品牛市的第一个头部，2011年是第二个头部，2012年至少到2030年，商品的走势都是熊市。不过虽然大宗商品处于康波意义上的熊市，但其价格依然会随着中周期波动。

二是房地产。房地产周期20年轮回一次，15年上升，5年下降。本轮房地产周期1999年开启，按照房地产周期规律分为三波，第一波2000年到2007年，2009年之后又涨一波，2013年2014年一波，2014年是中国房地产周期的高点。2016年一线城市核心区域房地产暴涨，但这不是房地产周期重新开始，而是B浪反弹，到2017年上半年这波反弹会结束，之后房价会回落。中国的房地产周期比美国起点会早10年左右。

三是股票。股票不是长周期的问题，随时波动。

四是艺术品市场。波动很大。

世界上没有只涨不跌的东西，人生资产总会在涨涨跌跌中度过，作为人生财富规划要明确在这个时点应该做什么。未来五年（从2016年起）是资产的下降期，尽量持有流动性好的资产，像高位的房子、一级市场的股权就是流动性不好的资产。未来的投资赚钱不重要，第一目标是保值，第二是流动性。

（九）2015年是以美国为代表的全球中周期（朱格拉周期）的高点。2014年12月份是美国固定资产投资和PMI的高点，美国还于2015年自2000年危机之后第一次加息。2015年到2019年是中周期的下行期。

（十）一个中周期中有三个库存周期，2016年全球第三库存周期开启。库存周期首先是价格触底，最早的投资者开始买进库存，此时库存水平下降，工业增加值和生产也下降；价格触底后四到五个月库存水平触底，这时候大部分生产者意识到需求转好了，蜂拥买货、开足马力生产，开始进入量价齐升阶段，实体经济变好。在这个库存周期内，如果能看到PPI、CPI上行，说明经济正常运转，一旦这两个指标转头，就可能达到了第三库存周期的高点，建议抛掉所有的资产，只留现金和黄金等待低点出现。

三、国信证券首席经济学家王学恒在今年3月份时的观点

（一）对本轮（2019-2022年）周期，收缩期的终点定位在2023年1月。即从2023年1月开始，基钦周期步入了新的起点，转入扩张周期中（初步判断至2025年3月左右）。届时，中国股市、中国经济、人民币汇率均开始走强，并于2023年表现为独立于海外市场（美股、欧股）的走势。在这个新周期中，低通胀、疫情放开、制造业的崛起是三个重要的宏观驱动力量，挑战是海外的衰退、全球高利率环境、贸易与技术的冲突。在扩张周期内不一定是牛市，也可能是震荡市，但一定不会是熊市。

（二）今年的行情会震荡上行，两步一回头，很努力会赚点小钱；明年是牛市，不努力也会赚钱，只要有仓位。在扩张期的早期，也就是今年上半年看的是低估值、超跌反弹、消费；中期即下半年及明年全年制造业为王；晚期即明年年底，已经到了上涨的行情的五浪，轮到了大宗商品和金融，等到银行一涨，指数结束。

（三）制造业已经触底，一个新的朱格拉周期已经起航，它的跨度一般是2-3个基钦周期（7-11年）。

四、最近在社交媒体看到的一些关于经济周期的判断

（一）当由康波周期推动的大类资产价格出现大行情的时候，就是绝大多数人改变自己命运和财富的时候。上一轮康波周期的萧条阶段就是1970年代的那些年。在那个阶段，美国经济滞胀、衰退、复苏反反复复，美联储大幅加息以应对滞胀，和现在很相似，历史在不断地重复。本轮康波周期的萧条阶段，从2015年到现在，目前已经到尾声阶段，资产价格已经遍地是便宜货。

（二）现在也处于基钦周期的的低点，大宗商品的价格都跌的很低，因为今后半年到一年，全球经济衰退的预期，导致价格提前跌了下来。今年不会有牛市，投资主逻辑是做低位资产的价格反弹。全年整个市场的行情将会呈现出先抑后扬的状态，目前是“先抑”，且还没有结束，或许在8、9月份会“后扬”，这会是本轮资产价格周期的拐点。2023年的下半年，将会是今后三五年时间内资产价格最为低廉的一年。

（三）目前全球经济因为货币紧缩末期，将从滞胀进入衰退，将会再带来一小波对于资产价格的冲击。美国现在是经济滞胀的尾声，当经济再次进入衰退阶段的时候，资产价格将会再一次出现下跌。所以近期我们看到的美国三大股指出现回升，也不要太乐观，大约在第一次降息来临前后，还会有一次比较明显的下跌。在当前这个时间节点，短期让要再多持有一会儿现金。

（四）资产价格的运行，总是比经济提前一些，所以如果经济基本面的改善会出现在明年，或许在今年的三季度末前后，港股将率先触及到资产价格的低点。当经济衰退的预期再次释放之后，市场将企稳向上。

（五）康波周期的每一轮发展，都是靠技术创新推动的。下一轮康波周期的发展，基本上可以确认将会由人工智能技术推动。这些也都会表现在未来的全球资本市场里，将会是一场时间足够久、幅度足够大的市场行情。

五、关于美林时钟的一个应用技巧

前面提到周金涛先生认为，美林时钟理论受康波周期和基钦周期的影响，在具体应用层面有时会很模糊。中国社科院金融研究所副所长张明老师有一个应用美林时钟的方法可以借鉴。张明老师为了方便应美林时钟，将各类资产按照风险属性、结合经济周期分为强风险资产、弱风险资产、强避险资产、弱避险资产。所谓强风险资产，就是随着经济周期波动，价格波幅更大的资产；所谓强避险资产，就是在资产风险增加时，投资者最热衷于追逐的避险资产。具体如下（找不到电子图片，只好在书上拍照了）：

 

结合上述资产分类，张明老师将美林时钟修正为：

 

在经济繁荣期，应该重点配置强风险资产；在经济萧条期，应该重点配置强避险资产；在经济衰退期，应该重点配置弱避险资产；在经济复苏期，应该重点配置弱风险资产。

在实际操作中，应当首先分析当前处于经济周期的何种阶段，然后再按照修正后的美林时钟，重点配置该阶段所对应的资产类别。为了防止经济周期阶段判断错误，不能把百分之百的资产压到一类资产上。例如，如果认为当前中国经济处于复苏期，可以考虑把50%的资产配置于弱风险资产，再按照20%、20%、10%的比例，将剩余资产分别配置于强风险资产、强避险资产、弱避险资产之上。这是因为，分析者一般不会把经济阶段完全搞反，更可能是把经济阶段提前或滞后了一个时期。所以，在进行资产配置时，除重点配置本期外，还应兼顾前后各一期，这样能把误判成本降至合理范围内。