企业金融化行为研究

金融资产主要是指在金融市场上交易的各类产品，包括股票、债券和票据等传统金融产品，也包括在传统金融产品基础上创新出的各类衍生产品。

实物资产是指企业在经济生活中为了经营形成的，有一定明显的价值，为社会创造财富为企业创造净利润的资产，如存货、固定资产以及无形资产等。

 

有学者最早探究了企业持有现金资产的问题，由此引发了学术界对企业配置资产的思考。

有学者通过研究发现企业配置现金资产是为了防止未来财务上可能面临的不确定性冲击。

以及由此导致的现金流短缺对企业发展经营的负面影响，该学者在此基础上提出了预防性储蓄理论。

随后有学者也发现了未来现金流不确定、筹资有困难的企业，相对来说会储备更多的现金。

随着现代金融市场的快速发展，学者开始关注企业对金融资产的配置。

 

金融市场的发展伴随着的是越来越多创新性金融产品被创造出来，这其中就有一部分金融资产被企业用来充当现金的替代物，以降低企业的财务困境成本。

而随着对企业配置资产的深入研究，企业过度金融化行为引起了人们的关注。

有学者发现，规模越大的企业相对持有更多的金融产品，是为了投机套利而非预防储备。

进而有学者发现实体投资和金融资产投资存在替代关系，企业过度投资金融资产会相应减少实体投资所需资金，导致企业“脱实向虚”。

非金融企业“脱实向虚”会导致实体经济和虚拟经济的失衡，实体经济要素流失，虚拟经济泡沫累积，给国民经济带来严重的危害。

 

（一）企业金融化动机

现有文献认为，企业金融化的动机可归纳为两大类，分别是“蓄水池”和逐利动机。

“蓄水池”动机是指企业在资金充裕时，通过配置流动性强的金融资产，作为未来流动性的储备。

一旦企业面临财务困境，企业可以快速将金融资产转换成现金降低危机成本。

企业出于预防储蓄的意图增加金融资产，资金紧张时可以通过变现来降低危机成本缓解企业流动性压力，为实体企业提供资金来源。

同时非金融企业出于预防意图储备金融资产，在金融环境恶劣时能支撑实体企业的经营，不会挤出实体发展所需资金。

 

逐利动机是指企业为了投机套利，以舍弃实体经济发展为前提，将经营性资金投向高盈利的金融部门。

企业为了投机套利，将大量的资金用于投资金融产品，不仅会消耗发展所需生产资金。

同时也会导致经营资产投资不足，从而挤出实体投资，造成企业“脱实向虚”。

现有相关研究一般认为这两种主要动机常常处于博弈状态。

盛明泉等通过检验发现企业过度配置金融资产显著降低了企业综合生产率，在融资管束更低的企业，实体企业的挤出效应更加显著。

 

胡奕明等利用二〇〇二-二〇一一年上市公司样本，实证检验发现我国企业投资包含现金在内的金融资产是以“蓄水池”意图为主。

但对其他金融资产的投资则出于逐利意图的驱动。

郭丽婷则利用二〇〇七-二〇一六年A股制造业上市公司样本，探寻金融资产配置对创新投资的作用。

结果表明企业过度金融化行为会使得企业创新投资所需资金被挤占。

但是一旦融资约束水平变低以及企业的经营好转，这种挤出效应会转变为预防储备效应。

 

也有少数学者认为企业金融化的行为既非基于“蓄水池”动机又非基于利润追逐动机，而是在实体经营投资受到抑制下对金融资产的被动持有。

（二）企业金融化影响因素

随着研究深入，对金融化行为的研究不再局限于意图，学者开始着力于探讨企业金融化行为的影响因素。

而企业对资产的配置决议势必会受到各个方面的影响，比如宏观经济、资本市场、企业行为等因素。

关于宏观经济影响因素，彭俞超等以及郭胤含和朱叶均针对经济政策不确定性与企业对金融资产的配置决议之间的关系进行了探讨，但得出了相反的论断。

 

彭俞超等证明了两者之间存在显著负相关关系，而郭胤含和朱叶则得出两者之间是正效应关系。

此外，胡奕明等通过实证检验，证明了宏观因素金融周期、股票增长指数与金融化的关系显著为负，而M2、法定准备金率与金融化的关系显著为正。

金融行业大迈步的这些年来，企业“脱实向虚”趋势愈演愈烈。

为了防止实体企业本末倒置，只一味投机套利，不潜心发展主业，国家也出台了多项货币、财政政策来防止金融行业过度膨胀，更好的发挥市场的作用。

这些政策里学者较为关注的有固定资产加速折旧政策、房地产的限购令和贷款利率市场化等。

 

胡宁等利用我国四十七个城市发布的房地产限购令样本数据进行准自然实验。

研究结果表明该条例的颁布促进了企业实体资产投资，有效地遏制了非金融企业对房地产资产的配置，优化了企业投资结构。

李洁萌利用中国制造行业二〇一〇-二〇一八年上市A股企业的样本数据，证实了加速折旧政策也能有效遏制了企业金融化行为。

而黄贤环和姚荣荣则发现：贷款利率市场化与企业金融化行为的关系显著正相关。

这是由于随着贷款利率的市场化的推进，企业更容易获得长期资金投向金融部门。

 

现有文献已经从企业内部控制、机构投资者持股、高管学术背景、高管经历特质、高管激励以及企业过度负债等多种角度考察了其对企业金融化行为的影响。

研究发现机构投资者持股、高管金融经历以及企业过度负债都正向推动了企业对金融资产的配置。

刘伟和曹瑜强从机构投资者持股视角，得出机构投资者显著推动了企业金融化，并按持股期限的长短分组验证，发现短期机构投资者的推动作用更显著。

戴泽伟和潘松剑研究发现高管的金融经历促进了实体企业的金融化行为，从动机来看主要出于金融投机动机。

廉永辉和褚冬晓选取了我国A股上市公司二〇〇七—二〇一八年的样本数据。

 

检验过度负债与金融资产配置之间的关系，结果表明企业过度负债的水平越高，企业投资的金融资产越多。

更进一步研究得到，企业主营业务的发展状况以及企业内部治理的水平会影响过度负债与金融资产配置之间的关系。

部分学者还从企业内部控制、高管学术背景等角度，研究得到这些因素与企业金融化的行为显著负相关。

王瑶和黄贤环利用二〇〇七—二〇一七年中国A股上市公司的数据，探究了企业内部控制对企业配置金融资产的影响。

 

结果发现企业内部控制质量的提升能显著抑制企业的金融化行为。