应用股利贴现法预估股票价值

从股利贴现模型的构成可以看出，每股股利、折现率等因素都可能对最 终的股票内在价值核算产生直接的影响。

—、每股股利值的确认

在股利贴现模型中，我们希望确定一个能够永续获得的股利额度，然后 以此为基础进行折现汇总计算。然而，在实际投资活动中，这个永续获得的 股利额度似乎是很难实现的，主要原因在于以下几个方面。

第一，企业的股利政策并不会一成不变，且随着企业所处发展阶段的不 同，企业的股利也会发现变化。比如，企业处于成长期，可能支付的股利并 不会太多，因为企业需要更多的现金以实现快速发展。另一方面，当企业进 入成熟期后，企业的股利支付能力会比成长期增强很多，但若进入衰退期， 则很难再保证之前的股利支付。因此，想要有一个稳定的、持续的股利额度， 本身就是一件很困难的事情。

第二，事实上，在A股市场上，能够做到以某种额度稳定分红的企业， 本来就是凤毛麟角。因而，投资者按照股利贴现法计算股票的内在价值，意 义也就不太大了。

第三，目前，由于政府一直提倡上市公司要尽可能多地用现金分红的方 式回馈投资者，因而越来越多的绩优企业会选择大比例现金分红。回顾A股 市场，长期坚持现金分红的企业还是有一些的，如银行业中的工商银行、家 电行业中的格力电器，还有万科A、贵州茅台等，一直以来都有相对稳定的 分红。

鉴于企业分红额度具有很大的波动性，因而，采用股利贴现模型中的两 阶段模型或多阶段模型是一个不错的选择。

二.折现率的确认

折现率是另一个影响整个企业估值计算的核心因素。同时，由于折现涉 及的时间跨度较大，因而，这种折现往往需要反映更多的变数与因素。

一般来看，折现率的确认方法包括以下3种，如图所示。

第一，累加法。

该方法认为，未来资金的折现应该能够反映无风险利润率、风险收益率 以及通货膨胀率等几方面因素。大多数情况下，我们通常用国债收益率作为 无风险收益率的基准数据。通货膨胀率可能会随着经济形势的变化而调整。 风险收益率则要体现经营风险、行业风险以及财务风险等诸多要素。

第二，市场比较法。

该方法是通过寻找拟评估对象相同或相似规模、行业的资产评估案例， 并研究其折现率，进而设定评估对象的折现率。

第三，市场通用折现率。

投资者可根据市场上各家投资研究机构为企业所做的估值所选取的折现 率，作为自己评估企业内在价值的折现率。

事实上，这个折现率还会加上投资者对收益率的某种预期。也就是说， 在现实情况下，这种折现率都是要高于市场通行的无风险收益率的。

三、计算模型的选择

由于企业在未来的股利支付过程中不可避免地会出现波动，因而，选择 最合适的计算模型就显得特别重要。投资者需要从永续股利模型、零增长模 型、平稳增长模型或多阶段增长模型中选出最合适的一种。

一般来说，投资者在选择模型时，需要考虑这样两方面因素。

第一，企业所处的发展阶段。通常情况下，企业若处于初创期或衰退期， 这些模型可能无法使用，因为未来股利支付的变数太大。相对而言，进入成 熟期的企业比较适合采用永续股利模型；处于成长期的企业，选取分阶段股 利模型则比较合适。

第二，从行业来说，一般大型金融企业或行业龙头企业的股利支付相对 比较稳定，也更适合使用这种股利贴现模型。相反，科技创新企业，则由于 面对诸多变数，并不适合选择该方法进行估值。