何谓城投平台？城投债有哪些优势和特点？

 

 

城投平台是由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。

 

城投债是非常具有中国特色的一种债券，由政府发行，历史可以追溯到1994年分税制改革之后。因为地方政府不能直接发债，所以通过财政拨款或者通过把一些土地、股权的财政收入注入到一个法人主体——我们俗称的城投平台，通过城投平台向市场上募资，从而去做一些公益性的市政开发的事务。

 

城投平台相当于地方政府的“亲儿子”，城投平台干的事情就是为地方政府去修建道路，开发保障房，建设水利工程等等这些关系到民生的公益性项目。这些项目往往都是非盈利性，但又是重资产投入较大的项目。所以城投发行的这些债券投向了这些项目以后，还债的来源主要就是地方政府债务的置换，政府机构的应收款、财政补贴等。所以从城投债的本质来讲，它带有地方政府的信用背书，我们经常听到的城投信仰，其实讲的就是城投背后的整个地方政府的信仰。从信用背书的层面来说，城投债是仅次于国债的一类债券。

 

城投债属于信用债的一种，这类债券在市场上个人参与的非常少，主要是银行、保险、信托、公募基金等大型的有长期资金且有严格风控体系的金融机构来参与投资。

 

截至2022年6月3日，城投债存续余额15.62万亿，近10年保持高速增长，违约率为0，截至目前城投债已顺利完成兑付超10万亿，也就是说城投债从94年开始发行至今都是100%兑付的，因此我们称城投债为金边债券。这也是为什么今年上半年的权益市场萎靡、资产荒的情况下，境内甚至境外的很多机构都去认购城投债。比如遵义道桥的城投债，42倍的超额认购倍数，也是因为在当时资产荒的情况下，投资者倾向于去买确定性强的优质资产。

 

城投债与政信“非标”资产相比有什么区别和优势？

 

很多投资者容易把城投债和政信非标混淆。从违约情况来说，城投债至今没有发生过实质违约，而政信非标这两年时有暴雷，尤其是2018年以来，城投非标逾期项目增多，涉及地区广泛，包含贵州、云南、四川、陕西、江苏、浙江等地。

 

这种差异其实与二者在发行门槛、监管审核方面的差异密切相关。政信非标资产在地方管辖的金交所审批以后，就可以进行募资了。由于每个地方金交所的审核标准不一样，有的甚至是备案制，因此底层资产的质量参差不齐，且过往也发生过承销商违规超募或者私自挪用款项的情况。比如2020年12月，温州浙南科技城科泰公司金交所产品逾期，导致客户无法收回逾期本息。

 

企业债发行要经发改委审批，公司债经证监会审核、交易所上市监管，就好比股票上市审批流程一样。城投债审批、上市是需要有严格的审核来评估城投平台的偿债能力以及潜在风险的。这就保证了通过审批的城投债，其底层资产的质量要比征信非标资产优质很多。

 

城投债是标准化产品，每天有第三方估值机构对其估值，投资者可以看到城投债价格的每日变化，市场上当下的信息可以真实及时的反映到整个债券市场的行情当中。而政信非标产品信息披露缺乏透明度，存在信息不对称风险。非标产品从发行到结束，投资者无法看到整个净值的波动，也很少会有阶段性的报告，一般只有到期时才被产品或政策兑付，或被告知产品延期或者暴雷。

 

城投债可在二级市场交易，而政信非标产品流动性较差，一般以持有到期为主，中途无法及时转让出售。

 

城投债与产业债相比有什么区别和优势？

 

从违约情况来看，2014年以来，产业债违约金额高达6720亿，共涉及724只债券，违约主体中包含大型房地产公司及其他产业类公司，如泰禾集团、蓝光发展、华夏幸福、海航集团、方正集团、紫光集团、恒大集团等。尤其像今年各家房地产公司的产业债违约以及民企债违约的是有增多的趋势的。

 

城投债方面，从业务属性来说，城投平台业务主要为公益性和准公益性业务，包括市政基建、土地开发、保障房、公用事业等业务，具备浓厚的公众福利色彩，从偿债来源来说，城投平台由于业务偏公益性质，市场利润低，偿债来源主要为应收款项，其中大部分以政府部门的应收款为主，回款能力有保障，一旦城投债违约，所带来的连锁效应会直接影响当地甚至全省的后续融资，而且城投平台的领导层基本兼任当地政府的要职，一旦违约，领导层也要对债务风险承担主要责任，因此，在这种环境背景下，城投债在还款能力、还款意愿、资金调配方面，相对于民企或者地产公司，有较大的优势。

 

为什么有些网红地区（云贵川等）的城投债票息那么高？

 

任何投资都是有风险的，即使现在没有发生风险，不代表未来没有。城投债目前没有发生违约，不代表未来没有违约的可能。除了把控信用风险还是要做到严格筛选债券，而不是盲目地根据收益去选债。

 

我们看到某些市场上的固收类产品，对于网红地区的城投债的投资比例是比较高的，网红地区的城投债的债息也确实是比较高的。为什么网红区的城投债票息高？因为网红地区，比如云贵川地区产业经济发展相对比较落后，区域存量债务或者新增债务规模大，经济、产业发展不佳，金融生态环境较差，人口一般是净流出，这些地区的财政压力比较大，而且很多网红地区的城投平台非经营性其他应收款占比较高，与区域内民企资金往来较大，存在较大的坏账风险。因此网红地区的城投债的信用风险较高，发行难度较大，市场对于这种债的风险溢价也会相对较高，从而来吸引投资者购买。从信用风险的角度来说，大家对于一些网红地区城投债投资占比非常高的产品，还是要谨慎对待。

 

评级越高的城投债安全性越高吗？

 

城投债的投资并不能简单地看评级。有些地区的城投债评级虽然很高，地方经济体量很大，但是城投平台的债务负担也很大。有些县、区的城投平台，可能一年才发1-2只债，剩余的未偿还债券都是国开行的这种10年期的贷款，那么这类小而美的城投平台的债务负担是比较小的，偿债能力是比较高的。对于这类小而美的城投平台，由于自身地域级别较低，或者是经济体量小，可能它的外部评级可能只有AA，但是相对于那些AAA评级的经济体量较大的城投平台，这类小而美的城投债的高性价比和安全性会更有优势，反而能够带给我们长期的超出行业基准的超额收益。

 

外部评级机构给债券的评级，对于债券机构来说，只是债券风险判断的依据之一。复熙更多的是通过内部自建的信用体系去挖掘市场上债券的定价错误，来获得整个债券组合的阿尔法。这套包含定性定量60多个维度的评级体系（包括入池黑名单的筛查，将存在非标逾期的发行人纳入黑名单，同时关注区域整体债务风险），最终帮助我们的投资经理去挖掘这些小而美或者市场上被错杀的一些获取超额收益的机会。