贝达药业是一家创新生物制药公司，公司一直以来的营业收入主要由一种抗肺癌药贡献: 凯美纳（盐酸埃克替尼片），这种药近10年来占公司营收的几乎全部比例，而公司最近3年的营业收入分别为12.24/15.53/18.7亿元，值得注意的是这款药的核心专利将在2023年届满保护期，而其他相关的专利权最晚将在2032年到期。2023年以后是否能维持当前的营业收入水平存在不确定性。

公司2020年11月另外一款抗肺癌药贝美纳获批上市，2021年第一季度这款药实现了3000万元的营业收入，可以预期的是贝美纳在未来几年会成为公司营收增长的最重要因素。

公司的亮点如下：

（1），毛利率非常高，19 / 20年的毛利率分别为92.57% / 93.22%，可以看出公司的抗肺癌药具有极强的市场竞争力。

（2），公司的研发投入非常高，18到20年研发投入金额分别为5.9/6.75/7.42亿元，占营业收入的比重分别为48.2%/43.41%/39.69%，公司当前有3款药物在进行药品注册，有3款药在进行三期临床，可以预期在未来2~3年仍然会有新药上市。公司对研发投入的极度重视在A股公司里是非常罕见的。

（3），公司的资产基础较好，当前无带息负债。

（4），公司历年经营性净现金流均高于历年净利润，利润质量较高。

公司的潜在问题如下：

（1），公司2023年凯美纳核心专利到期后，能否维持稳定增长的营业收入水平存在不确定性，但是基于公司对新产品研发投入的重视，公司后续应该陆续会有新产品上市，对此不用过度担心。

（2），公司历年的销售费用非常高（19/20年分别为5.63/6.84亿元），占营业收入的比重非常高（19/20年分别为36.25% / 36.58%），公司对营销似乎过度依赖了。

（3），公司最近4年的资本支出金额较高，17~20年分别为5.86/6.15/6.2/6.84亿元，虽然这些资本支出是必须的，但是导致了近几年公司的自由现金流比较差，照当前的趋势，不确定公司未来几年的自由现金流是否会好转。

（4），公司2021年第一季度的营业收入同比略有下降，这是一个不太好的信号，也许预示着公司未来的成长速度会减缓。

关于公司的估值：

（1），公司当前的总市值为421.15亿元，PB10.07倍，PE TTM 67.53倍，从公司2020年18.7亿营收规模和3.33亿元的扣非净利来说，公司当前的总市值是相对较高的。

（2），考虑到公司最近几年的巨额资本支出影响，自由现金流水平比较差的，这对于快速成长的公司来说是正常现象，但是公司未来两年凯美纳的核心专利到期后能否维持比较高的营收增速存在不确定性，因此公司当前的市值是处于被高估状态的。

（3），但是不可忽视的是公司另外一款抗肺癌药贝美纳在未来可能会出现放量，如果它仍能维持超高的毛利，那么可能将会是凯美纳的接力棒，公司的市值由此出现大幅增长也是由可能的，可以继续保持关注。