前段时间，甘李药业上市了，打新的时候，vive就在《价值事务所》的群里祈祷，希望能中上一签，然鹅，并没有中，唉...这个运气也是绝了，大半年了，一签都没中过

甘李药业呢，就是做胰岛素的，咱们在之前讲通化东宝的文章中讲过，甘李是和东宝分家分出来的企业，分家的时候甘李主攻三代胰岛素，东宝主攻一、二代，还签订了市场互不进入协议约定， 让东宝42个月内不许销售三代。

这为东宝后面的惨兮兮埋下了伏笔。

01背景介绍

糖尿病是个巨额市场，全球市场高达千亿美金，也许这么说大家没概念，换个角度，每10个人中必有一个糖尿病，患病的人群比例还在不断增长。糖尿病一得是治不好的，只能终身服药，永久性、可持续、不断有增量市场，还有比这更好的生意么？

在所有糖尿病治疗药物中，胰岛素的市占率约为40%，目前四代胰岛素是最先进的，但还不普及，自己有诺和诺德（外企）有生产，vive的医院目前都还没看到最先进的胰岛素长啥样。

目前市场上普遍用的为二代和三代，一代、二代胰岛素，通化东宝就是绝对的市场龙头，在没有实施带量采购之前，医院药剂科采购是在采购平台上买的，很多医院的采购平台只有诺和诺德、通化东宝、甘李药业三家企业，那么胰岛素的购买就是从里面三选二，比如vive的医院就全是甘李药业和诺和诺德的产品。

可是在2018年的时候，出现了政府集中采购政策， 也就是说，只要你生产出药品并通过了“一致性评价”你就可以参加集采，喊价只要低，你就能中标。

这就是给了后面的小企业机会。

虽然目前的第一批、第二批集采都没有纳入胰岛素，但是胰岛素进入集采的苗头已经出现，在今年1月份，武汉启动了胰岛素集采议价，而通化东宝2019年底的大跌也正是和这次武汉集采有关。

为啥呢？

想想看，东宝之前一直把持着市场一代、二代胰岛素，集采实行之后，他的产品价格极大概率迎来断崖式下跌，而且还有可能丢标，丢标的后果多严重，隔壁的华东医药就是代表！

好消息是，东宝的三代胰岛素——甘精在2019年底获批，成功上市了，目前三代胰岛素国内玩家仅有甘李、东宝和联邦制药（其他的是外企）。

但是，看看下面这张图，后面陆陆续续一大堆药企正在上市的路上，也许等三代胰岛素纳入集采的时候，又将面临灵魂杀价了.........

因此，正是上述的原因，即便到了今天，医药大牛市，东宝的股价依旧趴在地板上，始终无法突破2019年底阶段高位。

02 东宝的未来？

那么，东宝还有未来么？在目前的三种胰岛素都面临集采的风险下，东宝的出路在哪里？真的要扑街了吗？

《价值事务所》认为，短期不太明朗，长期还是有希望。

要知道，之所以东宝的三代现在才上市，是因为之前和甘李分家时签署了互不进入协议，人家早就有三代的技术了，只是苦于这个破协议，协议一过期，人家立马推了出来（所以呀，变化总比计划快，这两二货以为胰岛素就是他两的天下，把别人都忽视了，这下，两家都要吃到苦果）。

正是由于三代和一、二的衔接相差太久，东宝吃了大亏，于是2018年抢先布局了四代，并且选择了与法国 Adocia 公司合作，由上图可知，这下子，公司几乎把未来四代产品的坑都占齐了。

为此，公司先支付 1.35 亿美金（约合9.45亿人民币）获得四代相关产品核心技术及在中国等亚洲国家的权益，今后由 Adocia 提供产品原料，在东宝生产线完成组装。技术引进费按 20 年摊销，每年差不多摊 4700 万。

可以说，这个产品线布局，把眼光放到未来5-10年，公司就是甩了其他竞品一大截。

其次，公司的研发管线中，有非胰岛素类注射剂——利拉鲁肽，这款神药在2019年全球销售额达44亿美金之多（约合330亿人民币），自我国2017年纳入医保以来，国内市场也在飞速攀升。不过，公司目前的研发还处于临床申报中，五年之内就不要想了。

可是，如果把眼光放到五年后，就会发现，公司在同行中未来的研发管线布局是相当不错的。

03 2019年年报简评

不难发现，公司的业绩自2017年以后基本就没动过，原因如上文所说，目前的大趋势是三代取代二代，公司的利润没有大幅下滑稳住现状就已经十分不错了。

2019年底，公司的三代胰岛素甘精已经成功上市，2020年，公司的业绩有望改善，但推广不可能一步到位，加上二代的下滑，大家也不要过于乐观。

2019年，公司的资产负债率进一步下降，只有6.38%了，近4个亿的现金、2个多亿的其他流动资产，短期借款从4个多亿下降到1个多亿，但让人奇怪的是，明明现金变多了，借款变少了。

可为啥公司的财务利息费用增加这么多？去年短期借款4个多亿，利息费用1200万；今年短期借款1个多亿，利息费用近2000万？？？？

黑人问号脸？？？？

尤其是在公司的经营性现金流这么好的情况下。

黑人问号脸？？？？关于这点我们暂时没有找到合理的解释

其次，2019年底，我们的文章中就讲过公司大股东清仓式质押，直到现在，公司的质押还是没有结束，看来公司的财务状况不容乐观。换个角度说就是股价对公司很重要，不然大股东得爆仓。

因此，公司的利润实际是有水份的，2亿的研发，资本化了近61%，一旦公司的研发回归行业平均30%，则利润将严重下滑。

其次，公司还有一个地方藏了利润，那就是在建工程。自2015年起，公司的在建工程不断增加，但迟迟不转入固定资产，可以看见，公司的固定资产不断下降（因为折旧）、在建工程不停增多，就是不转入。之前的年报，公司还会表明在建工程进度，2019年年报根本不表明，只有一个建设中........

这样做的好处自然是，少折旧.....

04 总结

东宝目前的问题财务状况较为严重，暂时看不到好转的迹象。公司的产品管线也十分尴尬，即便2019年底研发出了三代胰岛素，但后面有大批大批的厂家要杀进来，一旦面临集采，就是二代价格大跌，三代可能出局，因此，短期不确定性高。

但东宝目前的长期布局看起来相当不错，《价值事务所》认为，我们应该追踪东宝，一旦东宝确定性出现，即可买入，现在，当真不是好时机.