今年新冠疫情这只“黑天鹅”让全球航空业饱受摧残，不少国际知名航企举步维艰、濒临破产。随着近期疫苗研制的利好消息传来，航空运输行业能否否极泰来，并带动资本市场航空股迎来反弹呢？

 

疫情肆虐，股价与业绩双双重挫

 

今年截至11月17日收盘，国内南航、东航和国航三大航A股股价已经回调了13%-19%不等，平均跑输同期上证综指24.73%。相关H股也未能幸免，上述三大航今年H股跌幅分别为7%、15%和19.66%，平均跑输恒生指数7.21个百分点。

 

数据来源：wind，截至11月17日

 

股价下跌的背后是业绩的“断崖式”下滑。今年疫情对民航业经营带来的挑战可以说是史无前例。申万航空与机场二级子板块，涵盖了10家航空企业和4家机场，共14家上市公司。该板块今年已连续亏损三个季度，一季度累计亏损金额高达239.01亿元，创下历史上第二大单季度亏损。二、三季度亏损幅度有所收窄，但也达到了209.96亿元和41.52亿元。

 

表：航空和机场子板块前三季度净利润情况

 

数据来源：wind

 

风雨过后，人们对美好生活的向往、对航空旅游的需求不会改变

 

很多投资者担心长时间的疫情会改变人们的出行习惯，降低航空出行需求。的确，按出行目的来分，与经济活动密切相关的部分商务航空需求可能会因为在线办公、远程会议的兴起而有所降低，但作为高端可选消费的典型代表——航空旅游需求，仅仅是被搁置而不是被改变。

 

回顾历史，航空业在过去经历石油危机、海湾战争、911 恐怖袭击、次贷危机等多次重大事件冲击后，需求增长的曲线并没有被中断。在股市、债市和楼市的财富效应下，航空旅游需求类似于高端白酒、名表、名包等奢侈品，是能够穿越周期的可选消费，它与社会财富增长成正比例关系，具备财富效应高弹性的属性。

 

资料来源：世界银行，wind资讯

 

具体到本次疫情，为尽早摆脱新冠病毒对经济带来的负面影响，全球开启“货币宽松”模式。超发的货币，并不是平均分配到每一个人手里，更大的比例落到了高净值人群当中。一方面，因为他们拥有的更多资产，更为受益货币超发带来的资产价格“泡沫”；另一方面，这类人群信用普遍较好，更容易从银行获得低息贷款放大投资收益。因此，全球货币超发的结果就是富人更富，消费力也更强了，而航空旅游正是高净值人群可选消费中的一类“必选”项。因此，在疫苗正式普及之后，航空旅游这类被抑制的需求或将迎来更大规模的爆发。

 

长期来看，根据中金公司在2019年发布的《美满出行：生活小确幸，出行大市场》报告测算，发达国家在人均GDP达9000美金后，居民航空出行的花费会持续以两倍于GDP增速的速度增长。美国在人均GDP达9000美金后10年（1978-1987），客座英里总数收费（RPM）同比增速达7.8%，同期GDP平均增速约3.2%。而我国在2019年人均GDP已突破10000美元，并且目前仅1亿多人乘坐过飞机出行，航空渗透率仅为美国60年代水平。因此，未来很长一段时间，我国的航空出行增长空间巨大。

 

油价、汇率或将成为短期助推剂

 

影响航空公司业绩的因素众多，但影响其业绩短期波动最显著的因素为：油价和汇率。

 

航空公司业绩对油价变动一直呈现出高弹性特征，因为航油成本占据了航空公司总体经营成本的35%-40%。今年全球原油供需两端的平衡被疫情打破，国际油价持续走低，相比于去年同期，布伦特油价今年已下降了23.24美元/桶，下跌幅度为36.3%。如果按照目前价格计算，航空板块相较于去年平均可多出10%的利润空间。

 

图：国际油价走势

 

数据来源：wind，截止11月17日

 

人民币兑美元持续升值，对航司也构成利好。航空公司运营规模的快速扩张，离不开财务杠杆的不断扩大，A股上市航司的资产负债比率普遍在50%以上，其中大部分负债是美元带息负债，每年需支付一定数量的利息费用和本金。人民币升值会造成一次性的汇兑收益，为航空公司利润好转提供支撑。

 

各航司最新披露的三季报数据显示，南方航空前三季度的汇兑收益为38亿元、国航24亿元，东航9.74亿元，已经相当于去年全年利润的30-50%。

 

四季度以来，人民币兑美元再次升值3.51个百分点，按照国航、东航财报披露的汇率敏感性，如果当前汇率持续到年底，全年汇率有望为三大行提供超过100亿元人民币净利润，这将显著缓解航空公司今年的亏损。

 

图: 美元中间价走势（年初至今，人民币兑美元升值约6.36%）

 

图片来源：chioce

 

以史为鉴，每次大幅亏损过后往往伴随股价的“触底反弹”

 

回顾历史上航空股以及大盘的股价走势，行业性大幅亏损之后往往伴随着股价显著超额回报。

 

2008年全球金融危机之后，三大航股价在之后两年不到的时间内平均涨幅达600%。

 

2014年上半年油价高位，航空股价承压，但之后随着油价暴跌，三大航股价在之后的1年时间内涨幅再次超过300%。

 

不仅仅是A股，H股航空股产生超额收益的幅度同样显著。过去十多年间，恒生指数波动较小，叠加港股航空股估值整体趋于稳定， H股航空股相对于大盘更容易产生超额收益。除了2008年以及2014年的两次超额收益之外，2017年港股航空股也较大盘产生了明显超额收益。

 

图: 历史航空股A股股价走势图，每一轮危机过后，航空股都展现出了更好的收益弹性

 

数据来源：wind

 

总而言之，疫情终将过去，被抑制的航空出行需求只会迟到，但不会消失。长期来看，航空出行也将显著受益于我国经济的高速增长。航空板块是否能像白酒、医药一样成为“长坡厚雪”的好赛道，值得投资者期待。