摘要

从长期来看，德国股市的表现与美国股市相当。

但近年来它们已经落后了，现在看起来相当便宜。

存在一些短期风险，比如欧洲经济放缓，以及美国可能对汽车进口征收高额关税。

从长期来看，德国股市的表现与美国股市相当。但近年来它们已经落后了，现在看起来相当便宜。存在一些短期风险，比如欧洲经济放缓，以及美国可能对汽车进口征收高额关税。但在目前的水平上，德国股市看起来是一个不错的中长期前景。

1月底，MSCI德国指数的往绩市盈率(P/E)为13，市净率(P/B)为1.5，股息收益率为3.3%。

与此同时，德国两年期国债收益率为-0.58%，30年期国债收益率为+0.73%。很明显，仅从现金收益率来看，德国股票远比德国国债更具吸引力。

换句话说，有本土偏好的德国投资者如果持有德国国债而不是一篮子德国股票，那将是疯了。这应该会让对德国股票感兴趣的非德国投资者感到欣慰。如果德国人想为自己做正确的事，他们应该是热心的买家。

从另一个角度看，今天购买了10年期德国国债并持有至到期的投资者，一年的收益只有0.1%。这是扣除税金、通货膨胀和交易成本后的名义回报率。即使假设市盈率没有变化，在未来10年里，投资摩根士丹利资本国际德国指数(MSCI Germany index)的年回报率也可能达到9-10%。这是股息加资本利得的结果，资本利得是由可能的企业利润增长推动的。

事实上，过去10年，摩根士丹利资本国际德国指数(MSCI Germany index)以美元计算的年总回报率平均为10.2%。诚然，这是从2009年初全球金融危机最严重时期的低点开始的。但也有表现不佳的德国银行的拖累，这些银行在全球金融危机后重组速度缓慢。

德国股票VS美国股票——通常领先，目前落后(总回报，1969年12月至2019年1月，指数，美元)

 

在详细介绍德国股票指数之前，让我们先回顾一下德国的一些基本情况。

人口8050万，占欧盟人口5.13亿的16%。

GDP达到4.0万亿美元，是世界第四大经济体，仅次于日本和英国，高出法国40%以上。它还占欧盟经济的22%，一旦英国离开欧盟，这一比例将升至26%(假设英国真的离开了)。

人均GDP约为5万美元，而美国为6万美元，法国为4.4万美元。

中国是全球第三大出口国，仅次于美国，但出口额是日本的两倍(见下图)。尽管德国的国土面积(包括领土和人口)要小得多，但该国的出口额是中国的三分之二。

 

显然，德国在世界出口市场上的影响力超出了其自身的影响力。它在汽车、汽车零部件和制药领域有着特殊的优势。它也是欧盟最强大的国家。这个国家是一个巨大的经济成功，尽管在1990年苏联解体时，它与贫穷得多的东德重新统一。这是可取的，但代价高昂。

深度分析该指数

回到股市，摩根士丹利资本国际德国指数(MSCI Germany index)的各个板块高度多元化。这在发达的工业经济中是意料之中的。下表列出各行业在该指数中的比例。

 

非必需消费品行业包括汽车行业。大众汽车(OTCPK:VWAGY)、戴姆勒(Daimler:DMLRY)和宝马(BMW:BMWYY)加起来占9.3%，轮胎制造商大陆汽车(Continental)占1.5%。但该行业也包括阿迪达斯(Adidas)(3.6%)等公司。阿迪达斯是全球第二大运动服装制造商，仅次于耐克(Nike)。

金融板块由保险和资产管理巨头安联保险(OTCPK:ALIZF)主导，安联保险占指数的7.9%。另一家保险公司慕尼黑再保险(Munich Re)也是占2.9%。因此，银行只是该指数的一小部分。

事实上，没有一家银行进入市值最高的10家公司之列。排名前10位的股票占该指数的54%。仅前五名就占36%。这些是SAP (NYSE:SAP，企业软件，9%)、安联(Allianz，保险，8%)、西门子(OTCPK:SIEGY)(工业集团，7%)、拜耳(OTCPK:BAYZF)(制药，6%)和巴斯夫(BASF, OTCQX:BASFY, 6%)。所以集中在顶级公司，但这些公司本身是多样化的。

让我们回到占了该指数9.3%的汽车行业。2月17日(周日)，美国商务部向美国总统唐纳德·特朗普提交了一份关于外国汽车进口是否构成"国家安全威胁"的报告。

严重吗?德国汽车会因为质量差而撞车吗?它们会在夜深人静的时候开始行动，然后出去撞人吗?仅仅因为非洲和中东的暴君喜欢梅塞德斯和迈巴赫，它们的风险就很高吗?信息娱乐系统会给乘客讲不好的笑话吗?这是荒谬的。

报告的内容尚未公布。但是川普有90天的时间来决定是否对进口汽车和汽车零部件征收高达25%的关税。德国汽车制造商可能会发现自己(以及日本和韩国的汽车制造商，它们被认为是美国的其他盟友)正处于风口浪尖。

很明显，这是一个短期风险，可能会拖累这些汽车公司的股价。但有几个主要因素可以减轻这种风险。

首先，德国汽车制造商已经在美国大量生产汽车。例如，宝马全球最大的工厂位于南卡罗来纳州的斯帕坦堡。

其次，它们是真正的全球性公司，在世界各地都有销售。再以宝马(BMW)为例，去年其全球汽车销量中，只有14%是在美国销售的(记住，其中很多是在美国本土生产的)。中国是其最大的市场(26%)。

第三，或许也是最重要的一点，德国汽车制造商的股价已经消化了大量的坏消息。戴姆勒、大众和宝马的平均市盈率仅为6.3倍，股息率为4.9%。这非常便宜，意味着这些股票的投资者可能会在一段时间内获得丰厚回报，不管有没有美国关税。

德国指数表现如何?

在查看了指数的比例之后，让我们看看它在过去有何表现。正如第一张图表所示，德国股市在超长期内往往与美国股市相当，而且在相当长一段时间内实际上表现优于美国股市。但迄今为止，美国的整体表现要好于其它国家。

自1969年12月(可获得的最早数据)以来，摩根士丹利资本国际德国指数(MSCI Germany index)以美元计算的年回报率为9.1%，其中包括股息。相比之下，摩根士丹利资本国际美国指数的年回报率为9.9%。在过去的50年里，加上利润的复利，两者的差距达到了42%。

但我认为，业绩上的差异很大程度上要归因于当前的市盈率差异，即德国股票相对便宜(市盈率13)，而美国股票相对昂贵(市盈率20)。作为参考，自1899年以来，标准普尔500指数(S&P 500 index)的历史市盈率中值为14.7倍，与摩根士丹利资本国际美国指数(MSCI USA index)相当相似。

我们来做个小实验。如果德国和美国股市今天的市盈率都是15倍，那该怎么办?

从超长期来看，市盈率的变化对回报率的影响微乎其微。从10的市盈率到15的市盈率总是增加50%。在五年的时间里，平均复合年回报率每年增长8.4%。但在50多年的时间里，它只会使复合回报率每年增长0.8%。换句话说，在很长一段时间内，真正重要的是每股收益的增长(来自公司利润增长或股票净回购)，它推动资本收益，加上股息收入(股息收入也往往与每股收益同步增长)。

我不知道1969年德国和美国指数的市盈率是多少。但至少如果我们现在将一端固定在15点，就会消除过去50年市盈率变化的大部分潜在影响。如果这两个指数现在都以15点的价格交易，德国和美国的年收益率将分别为9.4%和9.3%。总体而言，美国指数在过去50年的表现将落后6%。

我比较了这两个市场在不同时期(1969年、1988年、1998年、2008年以及最近5年)的图表。这种分歧似乎是在2014年初真正开始的。过去5年，德国股市一直横盘整理，这正是它们如今具有吸引力的原因。

德国股市落后美国至少5年(总回报，2008年12月至2019年1月，指数，美元)

 

德国经济将像其他国家一样遭受衰退，但它不会在短期内崩溃(而欧洲其他一些地区存在严重问题)。世界级的德国公司将继续提高其全球利润。这看起来是个很吸引人的切入点。

一个简单的投资方式是通过iShares MSCI德国ETF (NYSEARCA:EWG)，该基金跟踪该指数，每年收取0.5%的费用。按照目前每股26.98美元的股价计算，基于去年的股息，股息收益率为2.8%。这与扣除费用后3.3%的指数派息率一致。

尽管与美国发生贸易争端的短期风险可能会加大(即使没有太多理由)，从而进一步拖累股价，但我相信德国股票的定价具有吸引力。这是在长期表现不佳之后。如果你长期购买，你应该得到很好的回报。如果它们随后在短期内进一步下跌，你最好多买一些。