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说起股票投资，大家都想选择好股票——即“值得投资的股票”，避开坏股票——即“垃圾股，要规避的股票”，但什么样的股票可以称之为值得投资的“好股票”呢？

以下，我们分两步，先从简单的财务比率入手，分析如何在某行业中如何挑选好股票；再从估值的角度，考察公司是否被低估，因而值得投资。

首先先看一个生活中的简单例子：

1）数学考试满分100分，小明考得100分，无疑是好。

2）但如果每次都100分的小明只考了90分，是好还是坏呢？这时候就有争议了。那如果最高分只有90分呢？最低分90分呢？

凡事好坏都需要有个参照，正如俗话说：对比见真知。如果说1）中情况是“绝对的”，2）中情形就是“相对的”。

投资股票也一样，既要和自己历史比较，也要和同行业比较。也就是说，如果一只股票既要比自己过去要好，也比同行好，就是好股票。财务比率的意义也正是如此。

再看一个股票相关的简单例子：

A公司每年盈利500w，B公司每年盈利50w。怎么选？

这也是需要考察A、B公司过去的盈利情况（即纵向比较，看同比、环比数据，很直观），所处的行业及当前的股价情况而定的（即横向比较，需要消除规模因素，也就是说一个资产2000亿的大公司和一个资产20亿的小公司都赚200w的概念是不同的）。

那究竟哪个公司好呢？大家可以带着思考看下面的部分。

杜邦分析法，选好股

财务比率的好处就是可以消除规模的影响，用来：

➤比较不同企业的收益与风险，从而帮助投资者和债权人做出理智的决策；

➤评价某项投资在各年之间收益的变化；

➤在某一时点比较某一行业的不同企业。

今天我们主要介绍三种比率。分别从三个方面来衡量风险和收益的关系：

盈利能力：反映企业获取利润的能力；

财务杠杆（偿债能力）：反映企业利用财务融资对所有者投资回报的促进作用，是一种借钱能力，但也进一步影响企业偿债能力；

营运能力：反映企业利用资金的效率。

简单说来，就是引言里所说的某公司分别能取得多大的收益（赚钱、盈利能力），撬动多大的杠杆（借钱、偿债能力），运营效率有多高（周转率or营运能力）。

而上述这三个方面是相互关联的。例如，盈利能力会影响短期和长期的流动性，而资产运营的效率又会影响盈利能力，偿债能力也随着杠杆的大小变动，并进而影响公司的长期盈利能力。因此，财务分析需要综合应用这三个比率，而其中最知名的就是杜邦分析法，通过对净资产收益率ROE（净资产=总资产-总负债=所有者权益，所以也称为股东权益回报率，即股票投资者可以取得的回报率）的拆解，正好可以达到同时考察到三个指标的作用，有利于投资者筛选满意的投资标的。

 

和过去的自己比较

以主营生物疫苗的上市公司智飞生物（300122）为例分析。从ROE拆分的角度对近5年来的财报数据进行拆分对比，我们发现：

➤智飞生物的借钱能力（杠杆倍数）逐年提升；

➤周转率提升，除了在16年出现回调外，一直保持在30%左右的水平，而在今年发生了很大的提升；

➤净利率逐年提升（除在16年下滑明显外）。

图表 智飞生物近5年杜邦分析

数据来源：Wind 征和控股

而究其业绩下滑的主因，系16年山东疫苗案导致公司营收下滑所致。而正如在对今年长生生物的疫苗事件点评文章中所言：“在资本市场杀估值的时候，也是投资机会来临的时机”。也就是说，2016年、2018年疫苗事件，生物疫苗行业均迎来投资良机。

数据显示：智飞生物在2016年3月18日疫苗事件发酵后，股价跌幅一度达34%，而从最低处至今股价涨幅超260%（均为前复权价）。2018年内疫苗事件后，公司股价亦从低位反弹了超30%，当前（11月9日收盘价）仍有18%的涨幅。

适用于同行业比较

需要注意的是，ROE适用于比较同行业公司。不需要太多资产投入的行业容易获得较高ROE，而需要投入大量基础建筑才能产生盈利的行业（例如房地产），ROE相对较低。所以，公司的ROE的绝对高低只适用于资产投入基本相同（市值/权益较接近）的同行业公司比较。不能在不同行业间单以ROE判定公司的好或差。

分析：对近5年智飞生物及同行业可比公司的考察发现：

➤2014-2016年，盈利、运营、杠杆比率看来，智飞生物都弱于行业可比公司；

➤2017年公司的盈利能力显著提升，而杠杆率也与可比公司持平，虽然运营能力稍弱，但整体ROE已超过同行可比公司；

➤2018年，公司三个维度的指标均超过了可比公司。

可以说，公司的能力在17年得到了明显改善，而且就18年的情况看来，公司发展持续向好。

图表 与同行业可比公司比较情况

数据来源：Wind 征和控股

注：表中可比公司选取市值规模与智飞生物接近的10家上市公司

便宜是硬道理，任何好东西高价买入就不会有好收益。——邱国鹭 《投资中最简单的事》

选好股票后，在低估时买入

诚如上文所述，2016年在股价连续下杀后，智飞生物迎来投资良机，那2017年、2018年业绩持续改善的智飞生物无疑是好的股票，那么好的股票一定是值得投资的股票吗？

答案是否定的，好的公司如果当前估值水平已经透支了未来股价上涨的空间，也是不可取的。

图表 因业绩提升，智飞生物估值回落至历史正常水平

数据来源：Wind 征和控股

分析：16年，因为疫苗事件，导致业绩大幅下滑，智飞生物股价降幅相对业绩下滑幅度而言较少，导致估值飙升。而行业整体看来，因为负面事件出现戴维斯双杀，行业估值大幅回落。之后智飞生物业绩逐季增加，每股收益提升，带来估值回落。而18年疫苗事件发酵使得股价再度下跌，带来估值回归。当前，智飞生物估值回归合理区间，投资安全边际相对一般，持中性观点。看好公司业绩持续改善的投资人可以继续看多。

结语

建议投资者先用杜邦分析法筛选行业里较有竞争力（盈利能力、财务杠杆和营运能力佳）的公司，然后在股价被低估时买入。

低估值的几个简单情形：

➤每股收益增长快于预期（预期即当前估值），这也是财报季业绩好的股票上涨的逻辑。

➤熊市。公司盈利符合预期，但股价大幅下杀，在市场回暖时买入。

➤突发事件。例如2016年山东疫苗事件、今年的长生生物疫苗事件等，股价大幅回落带来投资机会。

当然，考察公司的财务比率指标还有很多，如检验盈利能力的总资产回报率ROA、每股盈利、人力投入回报率等；检验变现（偿债）能力的流动比率、速动比率、已获利息倍数等；衡量营运能力的技术投入比率、应收账款周转率、存货周转率、不良资产比率等；衡量企业成长能力的净利率增长率、营收增长率等等。这些指标从各个维度折射出企业的经营及财务状况。尽管部分指标间的差异对于个人投资者而言并不明显，但在完整的财务分析中都不可或缺。而本文介绍的几个指标，仅仅为投资者提供了简易的财务分析开端。

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分 析 员：薛少霞

出 品：征和控股投研中心

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