合盛硅业主要从事工业硅及有机硅等硅基新材料产品的研发、生产及销售。工业硅是由硅矿石和碳质还原剂在矿热炉内冶炼成的产品，主要成分为硅元素，是下游光伏材料、有机硅材料、合金材料的主要原料。有机硅被喻为现代工业的“味精”，下游运用广泛。公司是我国目前最大的工业硅生产企业，行业龙头地位突出。

公司所在的行业整体产能过剩，周期性明显。在2018年，行业景气度较高，公司工业硅和有机硅的产能利用率分别在92%和109%，市场占有率分别达到25%和15%。步入2019年，因为下游景气度的回落，导致公司产品需求下降叠加价格走弱。根据2019年3季报，公司营收和扣非后净利润同比下降22%和66%，推算公司的产能利用率下滑至70-80%。

合盛硅业依托低廉的能源成本，以及公司工业硅和有机硅产业链一体化的优势，公司整体的毛利率高于市场平均水平（此处以新安股份为例）。

来源合盛硅业2018年年报

来源新安股份2018年年报

这意味着公司在行业景气下行的过程中有更大的调节空间。从公司的财报可以看到，公司2019年的毛利率下降了10各点，但公司前三季度的ROE还能保持在10以上，现金流也不错。同时公司仍保持了较快的净资产增速和投资率。

合盛硅业2017-2019年财务报表汇总

有人可能会对公司的短期债务风险比较在意，因为公司的流动以及速动比率很低，超出合理范围。不过我们也要注意到，公司的经营性净负债水平在14%个点，这部分占款是公司能够继续保持扩张的底气所在。

因此我认为我，公司可以依托自身的行业龙头地位和成本优势，在市场不景气的时候依旧保持较好的现金流，扩大资本支出，提高市场占有率，在行业景气好的时候享受估值和价格双重上涨带来的巨大弹性，正所谓进可攻，退可守是也。

估值

有机硅属于高性能新材料，根据统计数据显示，由于下游需求十分广泛，有机硅需求增速一直高于GDP全球增速。我们假设未来国内工业硅和有机硅的复合增长率在5%的水平，且合盛硅业其行业优势地位可以把市占率提升到30%和20%（分别提升5%），这样看就算行业景气度维持不变，三年后公司的净利润也可以回升到22亿左右的水平。如果估值保持不变，意味着三年后合盛硅业的市值有翻倍的可能。而现在是一个比较便宜的买入点。

三年后合盛硅业净利润估算

以上的假设仅基于我个人对于合盛硅业的理解，不构成推荐买入的意见。请读者自己作出负责人的投资决策，并承担相应的投资风险。