价值创造之估值的欺骗：如何评判是价值创造性的增长，还是价值毁灭性的增长！

估值有时会“欺骗”我们，如下案例：

公司A比公司B“高估” 了吗？

假设有公司A和公司B，第一年营收均为5000万，净利润均为1000万，每年的营收和净利润增速均为10%，5年以后，从营收和净利润结果上看，两家公司的价值相同，第5年，A和B的净利润均为1464.1万元。

假设公司A和B每年保持10%的业绩增速需要的投资支出不同，A需要每年支出净利润的30%来维持10%的业绩增速，B需要50%的资本支出来维持；

假设两者的资本成本率均为20%；

根据DCF模型， A的贴现价值为700/（20%-10%）=7000万；

B的贴现内在价值为500/（20%-10%）=5000万。

公司A的估值大于公司B？

案例

假设公司A和B现在均以内在价值在股市交易

公司A的的PE为7000/1000=7倍

公司B的PE为5000/1000=5倍

如果再考虑业绩增速，A的PEG为0.7，B的PEG为0.5

如果简单的看估值，每年业绩增速和净利润都相同的情况下，A要比B高估了！那么事实真的是如此吗？显然不是，让我们继续深入！

A股真实回报之谜：

ROIC-WACC是衡量企业创造价值能力的重要指标

传统的基于利润创造的投资思维仅仅考虑了上市公司收益的高低，而忽视了所投入成本的大小，理想的投资应能够以最少的成本创造最多的利润。

只有投资回报率大于综合资本成本的公司才是真正能够带来价值创造的高效率的投资标的，才是我们寻找的价值股。

ROIC（企业投资回报率）-WACC（企业综合资本成本）指标体系是国际上比较看重的两项用来衡量公司价值的指标！

相比于大众所熟知的ROE，ROIC指标的意义主要体现在如下几个方面：

ROIC站在公司自身经营的角度，综合考虑了股权和债权成本，指标参照标准为企业的加权平均融资成本WACC。ROE站在股权投资者角度，指标参照标准为公司估值水平。ROIC指标更加贴近企业自身资本投入的回报产出，ROE偏重的是企业能给股东带来多少回报。因此实际决策中应该优先考虑ROIC指标

ROIC指标综合性更强。ROE集中考虑盈利能力和股东权益。ROIC综合考虑了现金流、非经常性损益对企业利润的影响、企业杠杆的影响、企业融资成本等

ROIC和WACC计算过程更为复杂，ROE和PE估值等指标受到欢迎的主要原因是这两个指标计算过程简单、数据提取方便（而往往充满陷阱，不够全面）

roic和roe的区别和来源

理解了ROIC那么回到上述案例，在评判公司内在价值的大小，估值显然“欺骗”了我们

我们看公司A和B的ROIC水平，可以得到：

公司A的ROIC=10/30=33%；

公司B的ROIC=10/50=20%。

两者净利润相同，公司A的投入资本回报率高于公司B，所以A的内在价值高于B，并不是从估值角度看A比B要高估。

由此我们可以引申出来一个评判，增长是不是真正提升内在价值的衡量标准：

既只有ROIC>WACC时，业绩增速上升才会对企业内在价值有正贡献

A股市场有众多价值毁灭类型的企业，而这些企业的认知盲点，就在是否具备经济附加值，既ROIC>WACC。

那么让我们的逻辑推演继续，来看看增长是如何影响内在价值的：

沿用上述案例，假设把公司A和B的业绩增速由10%提高至13%

由于A的ROIC为33%，每年维持13%的增速需要投入394万

B的ROIC为20%，需要投入650万

假设A和B的资本成本仍然为20%

那么A的内在价值为606/（20%-13%）=8657万

B的内在价值为350/（20%-13%）=5000万

很显然我们可以看到，A因为业绩增速上升，内在价值得到提高，但B的业绩上升却没有带来内在价值的上升。主要原因是A的ROIC大于WACC，B的ROIC等于WACC。即业绩增速上升仅在ROIC大于WACC时才有正的贡献，在ROIC低于WACC时，提高业绩增速只会对公司内在价值造成损失。

总计一下，增长是否创造价值：

ROIC-WACC越大，越高的业绩增速可以带来更高的公司内在价值；

ROIC-WACC越小，追求越高的业绩增速反而会对公司价值造成损失；ROIC-WACC为负值时，及时停止对高业绩增速的追求，反而能增加公司价值。

因此，在ROIC指标体系下，业绩增速、估值等指标不是公式内在价值的决定变量，ROIC-WACC是决定性变量。因此，公司投入资本存在成本，仅有当投资项目的边际ROIC高于其边际成本时，公司价值才会随着投资增长而增加，不然只会是价值毁灭式的增长，那将是投资者的噩梦！