天风证券股份有限公司周颖婕近期对中国太保进行研究并发布了研究报告《Q4价值复苏拐点确立，看好长期转型成效释放》，本报告对中国太保给出买入评级，当前股价为25.52元。

中国太保(601601)

1、整体：22年集团归母净利润246亿，同比-8.3%；其中Q4同比+4.6%。主要源于提取未到期责任准备金同比多增109.9%至49亿，以及账面总投资收益受资本市场波动影响同比-18.1%至755亿。营运利润增长稳健，剔除短期投资波动、折现率变动的影响，集团、寿险营运利润分别同比+13.5%、+9.1%。

集团EV较年初增长+4.3%，寿险EV较年初增长+5.7%。其中，投资收益差异负贡献185亿，同比多增169亿，显著压制EV增长；营运经验差异负贡献同比缩窄47亿至2亿，评估方法、假设和模型改变带来8亿正向贡献，我们判断主因业务质量优化，保单13月继续率同比+7.7pct至88.0%，退保率同比-0.2pct至1.5%。但保单25月继续率同比仍-5.3pct至73.4%，主要受到前期队伍留存下降等因素影响。

2、寿险：价值复苏持续升温，渠道转型是核心驱动。22年NBV同比-31.4%至92亿，其中Q4同比+29.8%（Q3同比+2.5%），单季正增速大幅走阔，价值复苏拐点获持续验证。其中个险渠道NBV同比-36.2%，银保渠道NBV同比+174.8%。新单方面，银保渠道贡献强劲增长动能。22年整体新单保费同比+35.7%，其中Q4同比+56.2%，主要由银保渠道新单高增（同比+332%）驱动，银保渠道新单贡献已达43.4%（高于代理人渠道34.6%），主因分红型储蓄险销售火热。代理人渠道小幅承压，全年新单同比-21.5%。价值率方面，产品结构调整导致价值率下滑。22年重疾险销售乏力，公司紧抓客户储蓄需求，大力推动“长相伴”、“鑫红利”等储蓄险销售，全年个险渠道新业务价值率同比-11.1pct至31.5%、银保渠道同比-0.7pct至2.7%，拖累整体价值率同比-11.9pct至11.6%。

代理人队伍持续清虚提质，绩优产能大幅提升。规模方面，22年月均人力同比-46.9%至27.9万人，我们判断队伍清虚或步入尾声，本年一季度有望迎来净增长拐点。质态方面，22年代理人月均新单保费6844元/人，同比+47.6%，月均举绩率同比+11.3pct至63.4%；核心人力规模企稳且产能提升，核心人力月人均新单保费28261元，同比+31.7%，月人均首年佣金4134元，同比+10.3%。公司持续推进“三化五最”的职业营销转型，目前人力规模基本稳定，产能提升将进一步夯实23年个险渠道价值增长。

3、财险：保费增速领跑老三家，COR稳中有降。22年财险保费收入同比+11.6%，领跑老三家（人保+8.5%、平安+10.4%），市场份额同比+0.3pct至11.5%。其中车险保费同比+6.7%，非车险保费同比+19.0%。非车险中，责任险、农业险、健康险分别同比+37.1%、+32.7%、+20.0%，新兴领域业务均保持较快增势。整体综合成本率97.3%，同比-1.7pct；其中赔付率-1.1pct至68.5%、费用率-0.6pct至28.8%。分险种来看，车险COR-1.8pct至96.9%；非车险除健康险外均实现承保盈利，健康险-0.3pct至101.6%；责任险+1.3pct至99.8%；农险-1.9pct至97.7%；保证险+0.4pct至95.5%。

4、投资：资本市场持续波动，集团投资表现承压。受权益市场波动、利率低位震荡影响，22年综合投资收益率2.3%，同比-3.1pct，主因资本市场波动加剧，公司FVOCI公允价值亏损净额大幅提升至182亿元（21年为亏损36亿）；总投资收益率4.2%，同比-1.5pct；净投资收益率4.3%，同比-0.2pct。账面总投资收益同比-18.1%，其中H2同比-14.0%。公司持续优化战略资产配置，固收类资产占比较上年末-1.8pct，权益类资产较上年末+0.8pct。

5、投资建议：公司负债端自去年下半年起延续强劲复苏，投资端全年小幅承压，我们认为22年业绩基本符合预期。短期角度，受益于1H22的低基数效应，以及产品结构持续改善，银保渠道延续高增态势，公司一季度及上半年的价值增速预计领先上市同业，预计Q1NBV同比正增长15%。长期角度，长航深化转型持续落地，“芯”基本法稳步推进，职业营销、价值银保及产服融合体系等战略加速落地，看好后续改革成效进一步释放。考虑到公司战略转型落地较为坚决，我们预计2023-2025年归母净利润分别为309亿、368亿、431亿，yoy分别为+26%、+19%、+17%（前次预估2023-2024年归母净利润分别为291亿、347亿）。目前公司A股、H股的PEV估值分别为0.43X、0.30X，估值处于历史相对低位。

风险提示：代理人增长不达预期；保障型产品销售不达预期；费用投放效率降低；后续战略落地成效不及预期；资本市场大幅波动

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司姚泽宇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达92.42%，其预测2023年度归属净利润为盈利237.87亿，根据现价换算的预测PE为10.34。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有16家机构给出评级，买入评级11家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为38.2。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，中国太保（601601）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性一般。该股好公司指标3.5星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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