华安证券股份有限公司尹沿技,王强峰近期对恒力石化进行研究并发布了研究报告《经营稳健盈利承压，龙头加速新材料布局》，本报告对恒力石化给出买入评级，当前股价为20.12元。

恒力石化(600346)

主要观点：

事件描述

8 月 16 日，恒力石化披露 2022 年半年度报告，2022 年上半年公司实现营业收入 1191.55 亿元，同比增长 13.94%；实现归母净利润80.26 亿元，同比下降 7.13%；实现扣非净利润 74.17 亿元，同比下降 10.27%。 其中 2022 年第二季度，公司实现营业收入 657.59 亿元，同比增长 28.08%，环比增长 23.15%；实现归母净利润 38.03 亿元，同比下降 16.08%，环比下降 9.93%；实现扣非净利润 33.03 亿元，同比下降 26.72%，环比下降 9.70%。

原材料大幅上涨叠加下游需求偏弱，22Q2 业绩同比下滑。

炼化稳步增长，其他板块有所承压。2022 年上半年，炼化继续是公司最重要的盈利来源， 各家全资子公司贡献情况： 恒力炼化贡献净利润 61.70 亿元，同比增加 17.70%；恒力化工贡献净利润 3.72 亿元，同比下降 74.88%；恒力石化（大连）在 PTA 板块上扭亏为盈，上半年贡献净利润 5.47 亿元； 恒力化纤贡献净利润 3.32 亿元，同比下降69.85%；康辉新材料净利润 2.13 亿，同比下降 70.98%。

盈利能力略微下滑，整体保持稳健，三费控制合理。盈利能力方面，整体销售毛利率 14.07%，同比下滑 1.20 个百分点；净利率 6.74%，较去年下滑 1.52pct。 ROE 为 13.27%，同比下滑 2.9pct。 费用方面，2022Q2 销售费用率为 0.14%，同比/环比+0.03/-0.04pct；管理费用率为 0.76%，同比/环比-0.23/-0.15pct；财务费用率 2.64%，同比/环比+0.00/+0.16pct；研发费用率 0.48%，同比/环比+0.01/-0.02pct。2022 年上半年，公司经营活动净现金流 166.35 亿，同比增加 2.81%，筹资活动净现金流 50.52 亿。 2022 年上半年内外部环境动荡，公司整体盈利情况相对稳定，体现了在波动的市场环境下的抗压能力，并体现了公司有效平滑行业周期性对盈利的能力。

原材料上涨及需求波动，二季度行业压力加大。Q2 业绩承压，主要原因是 Q2 公司采购的原材料及原油价格继续上涨， 原材料原油/煤炭市场价格环比增长+14.98%/+0.32%。同时宏观经济面临压力，房地产、纺织、建材等下游需求放缓，产品价格未完全传导。成本高企叠加下游需求不足，经济效益回落。根据我们的跟踪，价格方面，根据公司经营数据披露，炼化平均价格 5925.99 元/ 吨，同比/ 环比+24.23%/+6.70%；PTA 板块平均价格 5785.02 元/吨，同比/环比+40.82%/+15.58%；新材料板块平均价格 9358.79 元/吨，同比/环比+6.86%/+0.72%。PTA 及航空煤油涨幅较大，传导较顺利，化纤及烯烃低迷，传导受阻。PTA 及炼化板块价差方面，PTA-PX/聚酯-PTA-MEG/PX-石脑油/乙二醇-乙烯/苯乙烯-纯苯-乙烯/HDPE-乙烯价差环比+46.6%/-21.4%/+83.2%/-198.2%/-249.5%/+48.38%。 新材料板块， 涤纶长丝产品下游需求偏弱，同时价差收窄，盈利下滑， POY -聚酯切片 /DTY - 聚酯切片 /FDY - 聚 酯 切 片 价 差 环 比-28.4%/-23.5%/-9.64%。

摆脱疫情影响，销量实现环比稳步增长。量方面，2022Q2 炼化板块销量 619.06 万吨，同比/环比-8.83%/+9.18%； PTA 板块销量 292.91吨，同比/环比-0.03%/+19.07%；新材料板块销量 81.80 万吨，同比/环比+4.87%/+20.29%；。在原材料原油涨价及宏观经济走弱的背景下，公司 Q2 各板块均实现销量环比增长。

公司上半年炼油产品价格大幅下滑，部分炼油产品价差宽幅缩窄的情况下，盈利能力保持较稳定，公司对原材料价格趋势判断准确，积极储备充足的低价原油库存也对业绩带来正向作用。近期原油价格出现下跌，中长期原油价格有望回归正常水位，公司的盈利能力有望逐步修复。

加速精细产业园一期项目，新材料资本开支提升加速成长

基于炼化一体化良好现金流，公司持续增加资本开支，保证公司未来成长性。公司基于自身的 C2-C4 全产业链的大化工原料平台优势以及多年的研发积累，选择布局当前我国紧缺的高端涤纶、功能性薄膜、可降解材料、新能源化学品等新材料，加速“卡脖子”和“产能瓶颈”等受限换环节的国产替代。目前在建拟建项目有惠州 500 万吨/年 PTA项目、150 万吨绿色多功能纺织新材料项目、45 万吨 PBS/PBAT 可降解塑料项目/80 万吨功能性聚脂薄膜/塑料项目、16 亿平米锂电隔膜项目、德力二期 120 万吨/年民用丝与苏州本部 140 万吨/年工业丝、260 万吨高性能聚酯、 60 万吨/年 BDO 等。其中 PBAT 项目将在 2022年中投产贡献利润增量，惠州 PTA 项目将在年底投产。国产锂电隔膜项目下游客户和设备线定制顺利，将在明年开始陆续交付。

投资建议

我们看好公司基于全种类原料平台优势，通过资本开支扩大规模优势，实现强者恒强，同时积极开拓下游新材料，提高产品的差异化和附加值。预计公司 2022 年、2023 年和 2024 年归母净利润分别为 154.08亿元、207.45 亿元和 332.06 亿元，EPS 分别为 2.19 元、2.95 元和4.72 元，对应当前股价 PE 分别为 9.31/6.92/4.32，维持“买入”评级。

风险提示

产品价格下跌，原油和煤炭价格上涨，项目建设不及预期

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国信证券杨林研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达97.87%，其预测2022年度归属净利润为盈利207.17亿，根据现价换算的预测PE为6.84。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级14家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为29.08。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，恒力石化（600346）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、有息资产负债率。该股好公司指标4星，好价格指标4星，综合指标4星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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