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报告要点

◆热点分析：表外理财、资金信托等可能面临调整，对债市长期影响或逐步释放

表外理财、券商资管和资金信托等资管产品规模较大。截至2016年底，主要资管产品规模合计达96.4万亿元，其中表外理财、券商资管、资金信托和基金公司及子公司专户等规模较大，占比分别为24.0%、18.2%、18.1%和17.5%。从2017年已公布数据来看，表外理财处于回落态势，基金公司及子公司专户规模较去年底明显回落，资金信托显著增加，2017年年中资管总规模或有所增加。

主要资管产品资金来自金融同业规模不低，存在空转、嵌套等现象。从资金来源来看，银行理财、券商资管和基金公司及子公司专户资金来自金融同业的部分规模不低。从投向来看，银行理财、券商、基金公司及子公司专户总体以投资债券为主，存在空转、嵌套等现象；资金信托主要投向基础产业和工商企业，但资金流向金融机构和房地产的规模也不低；私募基金以股权、创业投资为主。

总体来看，表外理财、券商资管和资金信托等受到的影响或相对较大，对债市短期冲击相对可控，长期影响或逐步释放。前期去杠杆等措施成效已有所显现，表外理财、基金子公司专户等规模明显回落，但表外理财、券商资管、资金信托等空转、嵌套、刚兑等现象依然较为突出，统一监管下或面临一些调整。考虑到预留过渡期相对较长，对债市短期冲击相对可控，长期影响或逐步释放。

防风险继续推进，短期建议少做多看，中长期关注经济修复程度、通胀回升幅度及美联储紧缩节奏超出预期带来的长端收益率上行风险。上周，银监会公布了三家政策性银行监督管理办法，央行公布了一行三会和外汇局关于资管业务指导意见的征求意见稿以及3季度货币政策执行报告。总体来看，监管趋严、防风险继续推进。短期来看，市场情绪仍然偏弱，建议少做多看。中长期来看，内生增长动能修复、通胀中枢趋于抬升，海外货币正常化加快，关注经济修复程度、通胀回升幅度及美联储紧缩节奏超出预期带来的长端收益率上行风险。

◆市场回顾：资金大幅净投放，利率涨跌互现；发行规模回落，收益率震荡上行

【资金面】资金大幅净投放，货币市场利率涨跌互现。上周，资金净投放6610亿元。R001和R007分别较前周回落5BP和12BP至2.79%和3.28%；SHIBOR隔夜和3个月利率分别报于2.74%和4.60%，分别较前周上涨2BP和13BP。

【利率债】发行规模回落，收益率震荡上行。上周，利率债总计发行2635亿元，较前周减少89亿元。10年期国债和国开债收益率分别较前周上行2BP和11BP至3.92%和4.70%；10年和1年期国债期限利差30BP，与前周大体持平。

报告正文

国内热点跟踪

一文知晓资管产品规模和结构

事件：

11月17日，中国人民银行就《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》公开征求意见。

（信息来源：中国人民银行，长江证券研究所）

点评：

主要资管产品中，银行表外理财、券商资管、资金信托和基金公司及子公司专户等规模较大。按照资管业务指导意见征求意见稿的定义，资产管理产品包括但不限于银行表外理财，资金信托计划，证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司和保险资产管理机构发行的资产管理产品等。综合征求意见稿和央行公布的答记者问内容来看，私募基金也应属资管产品范畴。截至2016年底，主要资管业务规模合计达96.4万亿元[1]，其中银行表外理财、券商资管、资金信托和基金公司及子公司专户等规模较大，占比分别为24.0%、18.2%、18.1%和17.5%。从2017年已公布数据来看，表外理财处于回落态势，基金公司及子公司专户规模较去年底明显回落，资金信托显著增加，2017年年中资管总规模或有所增加。

银行理财除一般个人外，机构专属和金融同业规模也较大；从配置情况来看，投资非标债权占比不低。截至2017年6月，银行理财产品余额为28.4万亿元，其中表外理财余额为21.6万亿元。按投资者类型来看，一般理财余额最大，达13.1万亿元；机构专属和金融同业规模也不低，分别为6.5万亿元和4.6万亿元。由于机构专属和金融同业可能存在资金空转、多层嵌套等现象，在金融监管趋严背景下，规模较2016年底已有明显回落。从配置情况来看，银行理财以投资债券、现金等为主，投资非标准债权占比达16.14%。按照征求意见稿，固定收益类资管产品投资于债权类资产的比例不低于80%。

券商资管以定向资管计划为主，其中主动定向资管主要投资债券、信托计划和股票等。截至2017年9月，券商资管规模达17.4万亿元，较2016年底略有下降。其中，定向资管计划占比最大，达84.8%，其次为集合计划。定向资管计划可以分为主动管理定向业务和通道业务等，主动管理定向业务以债券、信托计划和股票投资为主，因而至少包括一层嵌套。资产管理业务2016年统计年报数据显示，券商主动管理定向业务投资债券的占比达55.7%，信托计划和股票占比分别为8.1%和6.4%。