流动性是一个比较含糊的词，在不同的语境下，有不同的理解。但总结来看，可以分为三类。

一是表达资产变现能力强弱。能在短期内以合理的价格变现称之为流动性好，反之则为流动性差。短期、合理的价格没有标准，对某类资产流动性好坏的认定，因此也没有明确的标准答案，多为长期以来约定俗成的认知。

二是表达微观主体的偿债能力强弱。常用于企业部门，现金流充裕或能较快较容易的获得新负债，则称企业的流动性较好，反之较差。

三是表达货币资金的多寡。会用于宏观经济领域，比如我们能看到的流动性过剩的说法，就是指经济中实际的货币总量超过了所需的货币总量。

也可用于金融市场，央行在公开市场操作公告中常使用的“银行体系流动性总量”便是此种情景，表示银行间市场的货币资金较为充裕。

我们这篇文章所指的流动性，主要指第三种情景中的金融市场流动性。

 一、量的视角看待流动性

不同类别的金融市场，虽然流动性的来源与结构不同，但追根溯源，基本都可归于银行超储与M2（货币供应量）两类。

股票市场：资金主要来源于居民与企业部门的存款“搬家”，包含在M2里。

考虑两种情况，当居民和企业直接投资股票时，他们需要在证券公司的户头里存入保证金来保证交易，我们称为客户保证金。这种保证金被计入非银存款。这是居民/企业存款向非银存款的转移。

当居民和企业是通过投资公募股基、私募股基、保险等方式来间接参与股票市场时，在银行体系里也同样体现为企业/居民存款减少，基金保险等机构的非银存款增加。

商品市场同理。外汇市场涉及到外币，与国际收支和外部流动性相关，具有特殊性。我们在接下来的章节里，会进一步讲述，此时不表。

债券市场：由于准入门槛较高，居民和企业难以直接参与（交易所债券市场除外），债券市场基本是机构投资者的天下。而机构投资者包括银行、广义基金（公募基金、私募基金、理财、券商资管、信托等）、保险公司等。

其中广义基金、保险的资金有部分来源于居民与企业存款，原理与股票市场相同，也是企业/居民存款向非银存款的转移。还有部分是银行的资金，与银行直接投资债券市场的资金一样，都来源于超储。

超储是银行可自由支配的流动性，是银行用于购买金融资产的“水池”，而存款只是信用派生的结果，不会给银行带来增量资金。

举个例子。银行向企业贷款，现在是不会有“先给企业信贷资金、企业再把资金存回银行”两个步骤的。在复式记账法下，银行会同时在资产负债两端记录企业贷款规模和存款规模，直接在企业的存款账户添上的相应的数字就表示贷款发放了，企业存款增加了。

对银行来说，增加的企业存款只是一个记录的数字而已，代表的是银行对企业的债务，不会增加银行的购买力；但对企业来说，这个记录的数字代表了债权，只要他想，就可以提现转为货币现金或直接使用。这是企业购买力的体现，可以用来购买金融资产，所以能为股市、商品市场带来流动性。

同样类比过来，央行可以看做是银行的银行，超储是银行在央行里的活期“存款”，对银行来说是“债权，和企业在银行的存款一样，也具有购买力，能够用来购买金融资产。

我们平常所说的揽储，表面上看到的是居民拿着现金去银行存款，但背后实际是银行吸收了流通中的现金，转为了库存现金或超储。

因此，从量的角度去看待金融市场的流动性，M2和银行超储是不可忽视的两部分。

对于M2，按照我们前面的分析，应该重视其中的分项——非银存款，因为这是居民、企业与银行参与金融市场的流动性体现。但如果只看非银存款，会存在三个问题：

1）广义基金募集所得资金托管在银行账户还未使用时，形成的非银存款确实能代表金融市场的资金供给。

但这个过程很短暂，广义基金面临收益的压力，会较快配置资产。因此，大部分时候，我们所看到的非银存款规模是广义基金购置了金融资产后的遗留结果，不代表潜在购买力。

2）非银存款中有部分是保险、货基等产品与机构主动配置银行存款沉淀所得，不仅不会为金融市场带来增量的流动性，反而会对金融市场构成分流。

3）非银存款的统计是月度数据，从2015年开始，数据样本较少，区间较短。

为了弥补非银存款的缺陷，我们可以用只涵盖了单位活期存款和流通中的现金的M1来互补。

M1代表了整个经济系统内，企业部门可自由支配使用的流动性规模。虽然当该指标处于较高水平时，企业不一定会用它来购买金融资产；但反过来，当该指标处于低位时，企业是一定没有购买金融资产的能力与动力的。

从历史数据来看，2004年至今，M1同比增速和上证综指/南华工业品指数的走势都有一定的正相关性，且在2008、2010-2014与2016-至今三个M1增速下行周期里，上证综指均没有出现大的趋势性机会。

但另一边来看，无论是M1还是非银存款，和债券市场收益率都没有明显且稳定的相关性。这背后可能与债券市场和银行体系流动性——超储联系更为紧密有关。