上周全球股市大多上涨，A股市场表现偏弱，上证指数下跌0.91%，创业板指下跌2.31%，沪深两市日均成交额为7875.44亿，较前一周下降7.84%。鉴于全球市场指数同涨同跌的大趋势，预计背离走势难以持续，A股仍在积极酝酿上行动能。从指数位置来看，参考历次A股底部结构，由于投资者情绪切换及市场预期转变需要有个过渡期，市场通常不会立马V型反弹，大多会进入一段时期的低位调整震荡期。从市场风格来看，结构分化仍是当下A股主要特征：一方面，经济恢复速度较慢、公募基金发行偏弱等在短期或将持续，以上证50及沪深300为代表的蓝筹板块在业绩端、资金端、预期端均有一定不确定性，蓝筹板块短期走势仍不明朗。另一方面，在人工智能产业趋势加速、科技自立自强政策持续出台、游资表现持续活跃下，以TMT板块为代表的科技投资及主题投资仍是未来一段时间市场的主要方向。短期可适当轻指数、重风格，适当增配TMT等科技板块。具体而言：

一是高频经济数据有望进一步改善。根据国家统计局：（1）投资端而言，1-11月份，全国固定资产投资（不含农户）460814亿元，同比增长2.9%，与1-10月份持平。分领域看，基础设施投资同比增长5.8%，制造业投资增长6.3%，房地产开发投资下降9.4%。（2）消费端而言，11月份，社会消费品零售总额42505亿元，同比增长10.1%，比上月加快2.5个百分点；环比下降0.06%。（3）出口端而言，根据海关总署，以美元计价，中国11月出口同比增长0.5%，11月进口同比下降0.6%，11月贸易顺差683.9亿美元。以人民币计价，中国11月出口同比增长1.7%，11月进口同比增长0.6%，11月贸易顺差4,908.2亿元。受去年同期低基数以及海外主要经济体经济强于预期推动，11月出口增速转正。（4）生产端而言，11月份，全国规模以上工业增加值同比增长6.6%，比上月加快 2.0个百分点；环比增长0.87%。（5）地产而言，1-11月份，全国房地产开发投资同比下降9.4%，商品房销售面积下降8%，商品房销售额下降5.2%，房屋新开工面积下降21.2%。价格层面，11月各线城市新建商品住宅销售价格环比下降、同比有涨有降。房地产调整仍是当下经济复苏力度偏弱的主要掣肘，但出现明显超调的情况。上周北京及上海调整优化房地产市场政策，降低首付比率、优化差别化住房信贷政策，推动房地产市场走向企稳。中央经济工作会议提出，积极稳妥化解房地产风险，一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求，促进房地产市场平稳健康发展。加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”，为构建房地产发展新模式指明方向。当下房地产市场明显超调、叠加需求端政策持续发力，我们预计房地产对2024年经济的拖累作用将明显缓解。

二是政府积极发力托底经济。11月份社会融资规模增量为2.45万亿元，比上年同期多4556亿元。其中，人民币贷款增加1.11万亿元，同比少增447亿元；政府债券净融资1.15万亿元，同比多增4992亿元，是11月社融的最主要贡献量。信贷结构来看，分部门看，住户贷款增加2925亿元，其中，短期贷款增加594亿元，中长期贷款增加2331亿元，同比多增228亿元，连续3个月实现同比多增；企（事）业单位贷款增加8221亿元，其中，短期贷款增加1705亿元，中长期贷款增加4460亿元（同比少增2907亿元），票据融资增加2092亿元。增速而言，截至2023年11月末，广义货币（M2）余额、社会融资规模存量、人民币贷款余额分别同比增长10%、9.4%和10.8%，维持相对较高水平。中央经济工作会议提出，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。保持流动性合理充裕，社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。如以2024年GDP增速5%、CPI预期目标3%计算，预计2024年社会融资规模、货币供应量在8%-10%的区间，2024年仍有降息降准空间，但社融规模、货币供应速度大概率不会高于2023年，货币政策整体环境仍利好A股，预计仍以科技成长风格占优。

三是政策利好持续出台，强化市场信心。中央经济工作会议提出，明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策，在转方式、调结构、提质量、增效益上积极进取，不断巩固稳中向好的基础。要强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。从会议通稿的词频分析来看，高质量、安全、改革、科技等关键词明显增加，2024年政策重点在于科技自主可控及坚守安全底线；经济、稳、产业、增长等关键词明显减少，表明对2024年经济稳步回升把握较大。财政政策从“加力提效”到“适度加力、提质增效”转变，表明政策将保持适当的力度，更加重视政策效果，大规模财政刺激的可能性偏低，预计2024年赤字率目标在3.5%左右。

四是后续日历效应利好A股行情。A股在中央经济工作会议召开后到次年全国两会召开前，通常会呈现“春季躁动”行情。2009年以来春季躁动行情中，万得全A指数的平均上涨时间为57天，平均上涨幅度为20.71%，其中大盘蓝筹股在第四季度（尤其是12月份）表现较佳，科技成长股在第一季度（尤其是2月份）表现较佳，估值提升是春季躁动的核心动力，估值提升主要来自风险溢价下降。（1）行业层面，春节前，家用电器、社会服务、银行等价值蓝筹板块的获胜概率和赔率均领先；春节后，环保、电子、计算机等成长板块的获胜概率和赔率均较高。（2）市值层面，春节前，大盘指数＞中盘指数＞小盘指数；春节后，小盘指数＞中盘指数＞大盘指数＞超大盘指数。随着政策利好持续释放、投资者预期改善，预计2024年“春季躁动”行情重现概率偏高。

五是美联储降息预期升温。12月美联储议息会议将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%的水平不变，符合市场普遍预期。美联储更新的利率预测中值显示2024年降息75个基点，2024年底联邦基金利率为4.6%，当前政策利率水准为5.4%。预计2023年年底的联邦基金利率为5.4%，9月份料为5.6%；预计2025年年底的联邦基金利率为3.6%，9月份料为3.9%；预计2026年年底的联邦基金利率为2.9%，9月份料为2.9%；长期联邦基金利率预期为2.5%，9月份料为2.5%。通胀方面，美联储下调2023年PCE通胀预期至2.8%，9月份料为3.3%；下调2024年PCE通胀预期2.4%，9月份料为2.5%；下调2025年PCE通胀预期至2.1%，9月份料为2.2%；仍预计2026年PCE通胀为2.0%，9月份料为2.0%；维持更长周期的PCE通胀预期在2.0%不变。鲍威尔表示，美联储在会议上讨论了降息时机，相关讨论仍在进行中，将谨慎做出决定；普遍预期降息将会是未来讨论的主题之一。在12月份美联储会议之后，互换合约对应美联储2024年降息130个基点，会前的押注为115个基点。受此利好提振，市场普遍预计全球流动性拐点将至，欧美股市、贵金属、数字货币普遍走高，对A股走势亦有一定提振效果。

六是资本市场改革持续推进。此前7月底政治局会议提出 “要活跃资本市场，提振投资者信心”， 中央金融会议提出“金融强国”目标。证监会从投资端、融资端、交易端等方面综合施策，协同发力，出台了一系列活跃资本市场政策。从政策指向来看，“活跃资本市场”政策将有效遏制资本市场乱象，助力A股中长期健康持续发展。上周，证监会发布《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红（2023年修订）》等规范性文件以及《关于修改〈上市公司章程指引〉的决定》。提出鼓励上市公司增加现金分红频次，引导形成中期分红习惯，稳定投资者分红预期。同时，增加对中期分红的完成时限要求。并督促公司在章程中细化分红政策，明确现金分红的目标，更好稳定投资者预期。随着资本市场改革持续推进，将有效改善投资者预期，进一步强化市场主体信心。

当下万得全A指数市净率估值仅1.46倍，处于近十年来的历史后1.17%分位，低于历史98.83%时期，A股市场中长期机会大于风险。随着中央金融会议“金融强国”目标提出、活跃资本市场利好持续释放、美联储加息周期接近尾声、中美关系回暖信号出现，A股市场在低位震荡期结束后，将迎来反弹行情。在反弹行情下，小盘、微盘股预计仍然是市场的主要热点，科技成长仍然是主题投资的主要方向，近期可重点从以下方面把握结构性机会：

（1）人工智能板块。通常，A股市场主线与产业发展趋势密切相关，主线行情能持续1-2年左右。人工智能可重点关注游戏、中文语料库、光模块细分方向；

（2）华为产业链。随着华为多项重磅新品发布以及市场销量积极反馈，以华为产业链为代表的科技板块热度明显提升，有望取得超额收益，重点关注华为汽车、华为手机、华为鸿蒙；

（3）生物医药板块。目前医药板块已充分反映集采、医疗反腐等政策。随着美联储降息预期升温，生物医药板块有望迎来估值及业绩修复。