曾一度挂牌新三板，却在不到一年时间便火速撤离的杭州聚合顺新材料股份有限公司（下称“聚合顺”），2019年将目光转向A股市场，2020年3月成功过会，并于4月底取得发行批文。

 

作为踏入A股市场的“新人”，聚合顺能否成为投资人青睐的标的呢？从招股说明书中披露的信息来看，聚合顺的业绩成长背后仍有不少隐忧：营收毛利亮眼数据开始“褪色”，毛利率位属倒数行列，采购集中度偏高、客户频繁更换欠稳定、偿债风险加剧。重重潜在风险之下，聚合顺或难成投资者“心头好”。

 

主营业务毛利率远低于同业均值

招股说明书显示，2016年至2018年，聚合顺实现营业收入8.61亿元、13.02亿元及20.25亿元，2017年、2018年营业收入同比增速分别为51.22%、55.53%，呈现高速增长的态势。

 

2016年至2018年，聚合顺实现净利润3396.73万元、6144.78万元及9618.02万元，2017年、2018年净利润同比增速分别为80.9%、56.52%，净利润增速出现下滑。

 

2016年至2018年，聚合顺营业毛利分别为0.93亿元、1.39亿元及2.05亿元，2017年、2018年营业毛利同比分别增长48.59%、47.61%，营业毛利增速也略有下滑。

 

值得关注的是，2019年上半年，聚合顺上述亮眼数据开始“褪色”。

 

招股说明书“盈利能力分析”中披露，2019年上半年，受中美贸易摩擦等因素的影响，聚合顺实现营业收入11.32亿元，年化数据相比2018年仅增长11.70%，同期实现营业毛利1.07亿元，年化数据相比2018年仅增长4.60%。可见，聚合顺业绩增速已开始大幅放缓。

 

2016年至2019年上半年，聚合顺综合毛利率分别为10.84%、10.66%、10.11%和9.46%，呈现一路下滑趋势。同期，主营业务毛利率分别为10.86%、10.91%、10.15%和9.46%，虽稍有波动，但总体呈现下滑趋势。

 

与此同时，招股说明书披露了聚合顺与同业可比公司的主营业务毛利率对比情况（如下表所示）。

 

对比之下不难发现，2016-2019年上半年，聚合顺主营业务毛利率远低于可比上市公司同期15.28%、15.12%、20.25%和16.95%的主营业务毛利率均值。

 

存在多项潜在经营风险点

除了业绩开始有“萎缩”迹象，聚合顺还存在多项潜在风险点。

 

首先，采购集中度较高，对主要供应商存在依赖性。招股说明书显示，2016-2019年上半年，聚合顺向前五大供应商的采购金额为5.80亿元、9.12亿元、16亿元和8.58亿元，占当期原材料采购总额的比例分别为80.43%、76.51%、89.02%和77.14%。而且，南京福邦特东方化工有限公司一直位列五大供应商之首，2016-2019年上半年，聚合顺向南京福邦特东方化工有限公司的采购金额在当期原材料采购总额中的占比分别为27.64%、44.83%、42.79%和23.39%；中国石化化工销售有限公司江苏分公司自2017年开始，稳居第二大供应商之位，2017-2019年上半年，聚合顺向中国石化化工销售有限公司江苏分公司的采购金额在当期原材料采购总额中的占比分别为12.43%、21.48%和23.01%。由此可见，聚合顺的采购集中度较高，且对主要供应商也存有较强的依赖性。

 

其次，前五大客户更换频繁。2016年，聚合顺的前五大客户分别为浙江锦盛控股集团有限公司（下称“浙江锦盛控股”）、温州尚善化工有限公司、山西运城制版集团股份有限公司、杭州永昌锦纶有限公司（下称“杭州永昌锦纶”）及中广核俊尔新材料有限公司。

 

但到了2017年，除第一大客户浙江锦盛控股及第四大客户杭州永昌锦纶外，其余三大客户均“变身”，余姚市新凯纺织实业有限公司、浙江嘉华特种尼龙有限公司（下称“浙江嘉华”）及朗盛（无锡）高性能复合材料有限公司跻身前五大客户。

 

但客户变动似乎并非聚合顺的一时之举，而是常态行为。2018年，前五大客户再次“变身”。相对于2017年，2018年聚合顺前五大客户名单中杭州永昌锦纶和浙江嘉华退出，取而代之的则为杭州诚发进口有限公司（美丝邦）及厦门东纶贸易有限公司。2019年上半年，前五大客户名单的这种“变身”行为继续发生。

 

前五大客户的频繁更换也引起证监会发审委的持续关注，反馈意见曾要求聚合顺补充披露报告期前五大客户发生变化、主要客户采购金额大幅变化的原因及合理性；发审会上再次要求聚合顺说明主要客户及销量变动较大的原因及合理性，是否符合行业特征。

 

此外，聚合顺资产负债率攀升，暗含偿债风险。招股说明书显示，2016年至2019年上半年，聚合顺的流动比率分别为0.96、0.84、0.91、0.97，速动比率分别为0.74、0.61、0.68、0.73。显然，聚合顺的流动比率和速动比率持续偏低。

 

同时，招股说明书显示，2016年至2019年上半年，聚合顺资产负债率分别为55.36%、52.24%、44.68%和56.08%。可见，2016年至2018年，聚合顺的资产负债率有逐步改善的趋势，但到了2019年上半年，聚合顺资产负债率突然又飙升至56.08%，乃至超过前三年峰值。

 

缘何聚合顺资产负债率在2019年上半年又飙升了呢？

 

从招股说明书披露的数据来看，2019年上半年，聚合顺资产负债率的飙升是由于聚合顺流动负债的大幅增加。2018年年末，聚合顺流动负债为3.48亿元，而到了2019年6月末，流动负债一举飙升至6.27亿元，比2018年年末增加80.17%。

 

从流动负债的构成来看，流动负债的飙升主要是由于流动负债中占比较大的短期借款和应付票据出现了大幅增加。2019年6月末，聚合顺短期借款为1.18亿元，比2018年年末增加47.5%；应付票据为3.46亿元，比2018年年末增加174.5%。因此，聚合顺的负债总额也从2018年年末的3.7亿元上升至2019年6月末的6.48亿元，从而导致资产负债率从2018年的44.68%飙升至2019年6月末的56.08%。

 

针对因资产负债率偏高、流动比率和速动比率偏低而可能引发的偿债风险，聚合顺也坦言，如公司生产经营情况发生较大的不利变化，将影响公司产品的正常销售和资金周转，从而有可能导致公司面临较大的偿债风险。

 

由此看来，重重潜在风险之下，刚刚获批的聚合顺能否经得起市场的检验，仍需拭目以待。