股市是一座围城，套完现的人想功成身退，没套现的人着急着抓紧上车。

如今在注册制提速，壳资源大贬值的情况下，有一家典型的“老壳”却备受市场关注，今年2月份以来公司的股价将近翻了一倍，最近又开始异动了，四个交易日斩获四个涨停。

它就是ST昌久，原本是国内生产规模较大的烯酰胺产品制造公司，现如今却因为业绩不断下滑，经营状况每况日下，而沦落到卖壳的地步。

ST昌九这家公司本来没啥研究，看名字就知道这是属于Ａ股当中的垃圾股，之所以能够备受市场关注，主要原因还是在于返利网的借壳。

一、返利网很着急　估值缩水也要强行上市

返利网，被称为国内电商导购的鼻祖。

公司成立于2007年，现如今已经走过了14个年头了，从成立时间来看，比A股电商导购第一股值得买早4年，比美股的蘑菇街也早4年。

蘑菇街和值得买在资本的加持之下，分别于2018年和2019年登陆美股和A股上市，而返利网成立时间虽然早但至今还是在资本市场的大门之外。

难道返利网和老干妈、华为一样不想上市吗？

不，它太想了！

早在2014年，返利网就想牵手美国最大返利网站Ebates合并上市，但是因为Ebates被日本乐天收购，返利网上市的计划就被搁置了。

2017年3月份，市场传出返利网要在A股进行IPO。

2018年9月份，返利网进行了辅导备案登记，准备登陆Ａ股上市。

但是将近2年的时间过去了，返利网A股IPO的事情还未取得实质性进展。

直到今年3月份，A股老壳ST昌九发布公告，称公司与返利网的运营主体上海中彦信息签订了意向协议，返利网拟借壳上市。

消息一经传出，当时之全球资本市场大跌的背景下，ST昌九一口气整了10个涨停板，此后股价一路上扬，从最低的5.44元最高涨到13.19元，翻了一倍多。

按照这一次的借壳方案，返利网的初步估值为32亿元，要知道2017年的时候返利网的估值就超过10亿美元，折合人民币68亿元左右。

短短两三年时间，返利网的估值已经缩水了一半多。

二、模式不够硬 有用户也没用

返利网的估值为啥会缩水呢？

这里的原因有两方面：

一方面，返利网的业绩爆棚时期是在2017年，当年的净利润达到9.27亿元，这其中有很大一部分原因是因为返利网给P2P平台做过引流。

然而，这俩年随着P2P行业的监管趋严，P2P行业的红利基本上已经消失殆尽，相应的我们注意到公司的业绩也是一路下滑。

时差哥认为，P2P行业红利消失只是一方面，对于返利网来说，电商导购这个行业自身才是最大的硬伤。

返利网这种电商导购的经营模式其实很简单，盈利模式主要有两种：

一种是电商佣金，上游是淘宝、京东等电商平台，下游是价格敏感型用户，电商导购在中间承担的是一个导购的角色，用户通过电商导购网站提供的链接下单，电商按照实际成交给电商导购佣金，然后电商导购们把这部分佣金，一部分留给自己，一部分返给客户，艾媒咨询的数据显示佣金收入几乎占到在线导购行业收入的80%。

另一种是广告收入，主要是提供banner广告、品牌广告等等，其他的收入还有像会员费之类的。

其实，不管是佣金收入，还是广告收入，其本质上都是在卖流量。

但是众所周知，现如今的互联网电商领域，流量红利已经退潮。

艾媒咨询的数据显示，这几年电商导购的用户规模持续下降，预计到2020年中国电商导购的用户增长率将会降到10%左右。

 

用户规模增长率持续下滑，也就意味着电商导购平台的流量增长已经进入了瓶颈期，这样一来，返利网未来的营收如何持续性增长？

可能有人会说，返利网有庞大的用户存量数据，公开数据显示返利网的累计注册用户已经超过2.4亿人次，具备明显的规模优势，可以依附这些用户进行横向扩展。

这听起来没毛病，本来互联网就做的是流量生意。

但值得注意的是，用户存量是一方面，变现又是另一方面。

比较典型的一个例子就是ofo单车，高峰时期的存量用户规模也破2亿，最终模式坍塌，ofo也搞起了电商导购，可结果又能如何呢？

因此，尽管在互联网圈都在讲先发优势、规模优势、网络效应，但其实最根本的还是商业模式要够硬！

三、价格不是优势 薅电商羊毛不可持续

当然，流量红利的增长消失以及用户变现的困境对于电商导购平台还不是最可怕的！

要知道，返利网的用户基本上都是价格敏感型的用户，通过返利网购物，目的其实很纯粹，那就是能薅点羊毛，便宜！

但是价格便宜对于一家企业来说，算不上啥核心竞争力，只要肯砸钱，很容易就有新的破局者进来，只要别的平台比你的价格便宜，用户很容易“叛变”。

比如说像拼多多这批黑马，社交团购模式，利用价格优势，把这个电商行业搅了个天翻地覆。

还有像这两年兴起的抖音等“网红直播”带货模式，罗永浩、薇娅等网红之所以能够取得成功，本质上还是在打价格战，号称全网最低价。

那么问题来了，在大家都打价格战的时候，返利网等这类电商导购平台的优势在哪里？

更为糟糕的是，返利网这种电商导购平台自带一个bug，那就是：薅电商的羊毛补贴用户。

薅电商羊毛，电商肯定不爽！

刘强东曾经说过：返利网站对我来说没有任何价值，劫道的都没有价值！

阿里巴巴在2013年就直接封杀了一些电商导购平台，直接关闭了电商导购的佣金入口。

背后的原因很简单，羊毛我自己薅，不香吗？为啥还要找一个第三方来薅我自己的羊毛。

相应的我们注意到，这两年电商平台已经把导购直接做成了自己的内置板块，比如淘宝直播、淘宝达人，京东也上线了京东达人和京东直播。

最后，互联网经济的本质就是消除实体经济过多的“中间环节”，本末还是不能倒置！