营收2108亿、扣非净利润644亿，市盈率仅有1.5，这就是最近的热门股：中远海控。

中远海控是谁？

公司是中国远洋运输集团控股子公司，2005年3月成立。

这个“中国远洋”不知道朋友们还有没有印象，老股民应该还记得，当年也是以“连年亏损”而闻名的，后来就被迫停牌了。

2015年，中国远洋运输集团（中远）和中国海运集团（中海），两大央企在国资委批准后合并（重组），设立中国远洋海运集团，就有了现在的中远。

这个有点生僻的名字就是这么来的，类似的还有中远海特、中远海发、中远海能等其它几家在A股上市的公司。

公司是纯粹控股型公司，本身没有业务，通过控股子公司开展主营业务。

经过这一次重组（合并一部分业务、拆分一部分业务），公司主营业务集中在集装箱航运和码头业务上。

一、公司

集装箱航运和码头业务是什么？

2022H1，公司集装箱航运业务收入占总营业收入98%，码头业务收入占2%。

所以重点说一下集装箱航运业务。

 

集装箱，英文叫container（容器），在交通运输业叫货柜、集装箱，实际上就是一个包装，把杂货集中装起来，方便运输。

早先（1920年代）在欧洲大陆上集装箱由铁路运输率先使用，后来（1960年代）才由海上货轮运输使用。

各位搬过家吗？

搬家公司的收费模式是按车算，不管有多少东西、不管东西多重，一车一个费用，假设一车装不下，装了两车就是两个费用。

集装箱运输和搬家公司差不多，也是一箱（舱位）一个费用。

集装箱的好处在于标准化，国际标准化组织（ISO）规定了13种集装箱规格，大小不一，在衡量总量的时候需要换算成标准箱，20英尺标准集装箱（TEU）和40英尺标准集装箱（FEU），TEU是Twenty-foot container Equivalent Unit（20英尺标准集装箱）的缩写，FEU是Forty-foot container Equivalent Unit的缩写，20英尺和40英尺都是指集装箱的长度，差不多是6米和12米。

这个概念和上一篇天齐锂业的LCE（碳酸锂当量）差不多，都是换算成碳酸锂来衡量资源量或者产量。

比如，一艘大型集装箱班轮的载货量在18000TEU以上，一个港口的年吞吐量在4700万TEU以上（上海港2021年数据）。

除了集装箱之外，还有以石油、液化天然气为主的湿散货和以各类矿石、谷物为主的干散货运输方式，公司在2016年重组时拆分出去散货运输业务（出售给了中远海运），交由中远海运散货运输公司（中远海运全资子公司）负责。

集装箱航运，就是使用集装箱的海上运输方式。

公司通过全资子公司中远海运集运和控股子公司东方海外国际，开展集装箱航运业务。

从大的层面看，该行业有2个指标最为重要：一是运价，二是运力。

运价的事项，涉及价格总是离不开供求关系，这一点留着在行业部分展开。

但是有两个价格指数，中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）和上海出口集装箱运价指数（SCFI），不得不提。

顾名思义，这两个指数是有关集装箱出口运价的，根据不同航线的运价，比如欧洲航线、美西航线、美东航线，加权计算得出，和公司的业绩息息相关，我们在业绩部分会提到。

 

CCFI走势是不是有一点眼熟？

看一下同期公司的股价走势，CCFI在2022年1月站上高点，股价在2021年7月站上高点，之后都是一路下跌，股价预期拉满。

 

运力的事项：

截至2022H1，公司自营集装箱船队运力超过292万TEU，在手新船订单32艘（分批交付，预计2025年全部交付）、合计运力58.5万TEU。

如果期间没有闲置运力或旧船退出，届时公司总运力超过350万TEU。

注意，这里有两个值得关注的数据。

一是292万TEU运力规模，对比一下行业巨头马士基航运公司，马士基的运力规模是425万TEU，超出45.5%，有差距，但未必是坏事。

马士基425万TEU运力当中，有238.8万是自有船队，有折旧的，有186.2万是租船，付租金的，因此运力闲置是巨大的损失，甚至会促使运价的下跌。

公司的运力和订单大体匹配，保持运价稳定，是符合公司利益、行业利益的策略。

插播一个小知识点，航运公司租船有期租和光租两种，前者船东负责人员和维修保养成本，后者船东只出船，航运公司负责一切运营管理，包括保险、维修、保养之类。

马士基远期目标（2025年）是430万TEU运力规模，没有大的增量，马士基有13艘新船的造船项目，但是在去掉闲置运力（维修）之后几乎没有新投入的运力，公司大概率会追上一点差距，控制运力规模是公司管理的重点。

第二个值得关注的数据是32艘新船、合计运力58.5万TEU，平均一艘船是1.83万TEU的载货量，符合集装箱班轮大型化的趋势。

15年前（2007年），公司投资60亿造船，载货量分别是5100TEU型（8艘）和10000TEU（4艘）。

集装箱班轮大型化，主要原因是航程成本相对刚性，载货量越大，单箱摊薄成本越低，公司利润越大（前提是运价不变）。

航程成本是指从出发港到目的港的中间成本，比如燃油费、港口费，其中燃油费是公司主要成本之一。成本事项，我们在业绩部分细谈。

除了运力规模（船队、载货量）之外，运力到达范围（航线）也至关重要。好像我们发快递，如果快递公司到不了，快递再快也没用。

截至2022H1，公司经营291条国际航线（干线+支线）、56条国内沿海航线、84条珠江三角洲和长江支线，挂靠全球约142个国家和地区的569个港口。

公司集装箱航运是班轮模式，概念类似于班车，定期在出发港和目的港之间（航线）往返。

这必须提一下公司的码头业务。

公司通过控股子公司中远海运港口，在全球37个港口投资46个码头、营运367个泊位，其中集装箱泊位220个，年处理能力达1.4亿TEU。

 

码头业务主要是集装箱的装、卸和堆存，是公司端到端战略的中间一环（我们在行业部分再展开），同时码头业务也是集装箱业务的重要配套。

公司的码头自然优先安排公司的船队，减少排队时间，一是提高效率，有助于公司充分利用运力，二是保证班轮正点运营，这一点在港口拥堵的情形下尤为重要。

2021年全球经济从疫情中复苏，集装箱航运需求大增，但是在疫情冲击下人工短缺（生病的工人没有返工，人工短缺埋伏的劳资冲突是后期港口工人、铁路工人、卡车司机罢工潮的源头），港口集装箱没有及时运出去，到港班轮只能在港口附近海域排队，或者临时换港，去其它港口停靠，耽误船期。

除了自家航线，公司通过Ocean联盟，以交换舱位和购买舱位的形式，整合联盟内部航线，实现更大的运力到达范围。

目前全球有三大行业联盟，运力合计占全球总运力82%，第一是马士基航运和地中海航运组成的2M联盟，第二是公司和法国达飞、长荣海运组成的Ocean联盟，第三是赫伯罗特、海洋网联、阳明海运、现代商船组成的THE联盟。

行业联盟的第一个好处是整合联盟内部航线，扩大运力到达范围，更好地服务客户，第二个好处是加强行业自律和合作，保护运价，熨平周期波动。

关于行业联盟、公司业务，就先说到这里，限于篇幅，部分细枝末节的东西就不展开说了。

二、业绩

本来采用半年报数据的，但是我在计算过程中发现一些问题，严谨起见，本内容仅采用一季报及往前的财务数据，截至2022H1，公司营业收入2108亿，同比增长51%，扣非净利润644亿，同比增长76%。

 

先看2021年。

2021年公司业绩明显大涨，营业收入同比增长94%，扣非净利润同比增长830%。

营业收入增长主要是2021年全球经济复苏，集装箱航运需求大涨，欧美港口拥堵严重损耗有效运力，供需失衡，公司运价和载货量双双增长。

运价方面，2021年中国出口集装箱运价指数均值2616点，同比增长166%。

载货量方面，2021年公司跨太平洋航线平均周运力同比增长约26%、亚欧航线平均周运力同比增长约6%、新兴市场箱量同比增长9%左右。

世界三大主干航线，跨太平洋航线（远东-北美）、亚欧航线（远东-欧洲）、跨大西洋航线（北美-欧洲），三大干线连接世界主要经济体，公司立足中国，航线主要是前两个。

扣非净利润增长主要是运价增长，公司毛利率同比大幅增长，2021年集装箱业务毛利率42%，同比增加29个百分点。

营业收入大规模增长叠加毛利率大幅增长，公司扣非净利润同比巨增。

再看2022年H1。

情况和2021年完全不同。

营业收入增长主要是运价维持在高位，今年上半年全球能源危机爆发，欧美通货膨胀高企，俄乌冲突持续，多重因素导致全球经济增长乏力，集装箱需求下降，但是欧美港口拥堵没有改善，有效运力损耗，供需紧平衡，公司运价维持在高位，载货量略有下降。

运价方面，2022H1中国出口集装箱运价指数均值3304点，较去年均值同比增长26%，较年初高点下降8%。

 

载货量方面，2022H1公司总货运量同比减少10%，跨太平洋航线同比减少7%、亚欧航线同比减少9.4%。

在收入上，公司跨太平洋航线收入同比增长92%、亚欧航线收入同比增长42%。

扣非净利润增长主要是运价维持在高位，公司集装箱航运业务毛利率47.3%，比去年同期增加9个百分点。

相比营业收入同比增长51%，营业成本仅同比增长29.5%。

公司营业成本主要是三个部分，截至2022年H1，设备及货物运输成本占57%、航程成本占18.8%、船舶成本占15%，三项合计占90.8%。

设备及货物运输成本主要包含集装箱费用（折旧、租赁和维修费用）、货物费（装卸和堆存费用）等相关费用，前者相对固定，后者相对变动。

航程成本前文有提到，主要是燃油费、港口费等相关费用，相对刚性，变动不大。

燃油费是公司主要成本之一，在计算公司资产时，船载燃油也是一项重要资产。

公司使用两种燃油，经营国际航线使用保税燃油和内贸燃油（都行），经营国内航线仅使用内贸燃油，保税燃油集中采购，在境外港口补充燃油时，通常选择油价最低的沿线港口补充，内贸燃油集采或向港口船用燃油供应商采购。

WTI（美国西德克萨斯轻质原油）期货价格是燃油价格的常用标准，截至2022H1大幅上涨，结果是公司载货量同比下降的同时，航程成本同比上涨37%。

关于原油价格的问题，我们之前的文章里有讨论过，这里不重复了。

 

船舶成本主要是船舶折旧、船舶租金等相关费用，船舶大型化之后，造价非常贵，公司新造32艘船舶，总预算高达334亿，均价10亿，使用年限15-30年，因此折旧费用比较高，2022H1增加折旧32.5亿。同期，公司租赁船舶价值503亿，租赁支出21亿。

从成本端分析，除了货物费之外，其它成本大都比较刚性，这就解释了2021年以来，运价上涨、载货量增加（摊薄成本）之后，公司业绩大幅改善的原因。

最后看一下现金流和负债率。

截至2022年H1，公司经营活动现金流量净额1125亿，同比增长76%。现金及现金等价物2471.5亿，从偿债能力看财务状况相当健康，流动比率1.7、速动比率1.65。

 

公司在2018年收购东方海外国际，资产负债率上升至75%，2021年业绩大涨，公司现金流充沛，偿还债务之后负债率下降至56.8%。

截至2022年H1企业负债率再次降至51.5%，相比2021年减少5.3个百分点，公司财务费用负5.5亿（利息收入），相比去年同期财务费用15亿，大幅改善。

三、行业

集装箱航运的行业属性是什么？

集装箱航运本质上是国际间和地区间的物流行业，受国际和地区经济发展、严格来说是国际间和地区间贸易左右，因此行业景气度和全球经济周期有强关联。

最近的例子就是2021年全球经济从疫情中复苏，我国采用社会面清零的严厉防控措施从而率先复工，出口大涨，CCFI、SCFI运价指数和载货量大幅增长。

近10年 我国GDP增速

 

近10年 我国出口规模（10亿美元）

 

近10年 CCFI、SCFI指数

 

2021年我国港口集装箱吞吐量2.8万亿TEU，同比增长7%，上海港以4700万TEU吞吐量规模连续12年位居全球第一大港，超出第二位新加坡港口1000万TEU。

进入2022年，全球经济增长乏力，运价和载货量双双下滑，前文都有，这里不重复了。

总之，集装箱航运行业和全球经济贸易强关联，随着全球经济周期而周期波动。

应对全球经济周期波动（运力需求），行业有滞后性（运力供给）。

运力，由全球集装箱船队的船舶数量、载货量、航线调配、新船交付、旧船退出（或废弃，或他用）的状况决定，相比需求的变化有一定滞后，主要原因是投入新增运力（造船）需要时间，退出运力也不是说退就退。

在全球经济周期上行、行业高景气度期间，航运公司难以短时间内投入新的运力，就会出现供需剪刀差，类似2021年，运价大幅上涨。

在全球经济周期下行、行业低景气度期间，航运公司的运力也不会凭空消失，就会出现闲置运力（船舶折旧和租金不会减少），公司不得不忍受巨大的成本，并且运价大概率下跌。

行业联盟，比如公司发起的Ocean联盟，目标之一就是加强同业合作，在行业高景气度时不要大规模造新船增加运力，在行业低景气度时不要恶意竞争，停航保价，从而熨平行业的周期波动（减小损失）。

公司预计2022年全年新增100万TEU运力（全球运力4.5亿TEU左右），相比总量来说，增加十分有限，并且主要在第三季度、第四季度交付。

但是从2021年持续至今的港口拥堵情况已经有所缓解，在港口排队而损失的运力得到释放，有效运力在增加。

看一下跨太平洋航线（远东-美西），洛杉矶港和长滩港是美国西海岸排名前二的大港，从10月9日实时地图上看，拥堵情况明显已经缓解（附近海域没有大规模停船）。

 

一方面是全球经济增长乏力，需求减少，一方面是有效运力释放，供给增加，直接结果就是运价的大幅下跌，CCFI已经连跌16周，SCFI较年初高点回落63%。

 

集装箱航运的行业趋势是什么？

全球供应链碎片化已经成为一个大的趋势，所谓供应链碎片化，实际上就是多式联运，海、陆、空多种交通物流方式相结合，组合出一条成本最低、价格最优惠的物流接力路线。

公司称之为“端到端全程物流解决方案”，行业巨头马士基航运称之为“end to end solutions”（端到端解决方案），或者叫“integrated logistics”（一体化物流）。

截至2022年H1巨头马士基航运营业收入217亿美元，其中集装箱航运收入174亿美元，物流及服务收入35亿美元（占16%），港口收入11亿美元。

从收入规模和占比看，物流及服务已经算是马士基航运的重要业务组成，同期马士基航运还收购了两家航空运输公司（Pilot and Senator International），两家营收合并报表，促使该项收入同比增长60%左右。

在这里，就不得不谈一下航运公司的竞争力要素。

首先是运价，这个不用解释，很好理解，在服务差不多的情况下谁家运费便宜用谁家呗。

其次是运力，包括航班次数、转运时间、港口的覆盖范围、服务可靠性、可利用的集装箱，这个似乎也不用解释，航班当然越多越好、时间当然越快越好、港口到达范围当然越大越好、不能丢失损坏、能够订上舱位（有效运力，2021年运价最高的时段真是一舱难求）。

再次是陆上（空）运输服务，也就是多式联运，毕竟集装箱航运仅是水上港口到港口的物流，至于从发货方到港口、从港口到收货方则是陆上（空）运输，全程即所谓的端到端物流。

最后是客户服务的质量、增值服务和其它客户要求。

从争取客户（订单）的角度，运价和运力是第一位的，毕竟是集装箱航运的核心指标，其次应该说就是端到端全程物流服务，毕竟客户对物流的诉求是便宜又快，其实快递、外卖也是物流行业，我们对快递、外卖的诉求也无非是便宜又快，这是多式联运的优势。

但是多式联运就必然有交通运输方式的改变，尤其是国外部分的物流，对于客户来说，确实会很麻烦。

因此，航运公司推出端到端全程物流服务可以解决客户的麻烦，在争取客户上有很大的优势，同时又能增加一项收入（参考马士基航运）。

马士基端到端物流服务

 

说一下公司在端到端全程物流方面的部署。

首先，公司《十四五发展规划》提出，到2025年集装箱端到端业务占全部业务30%以上，争取到50%。

截至2021年，公司新增海铁内外贸通道29条，湘粤非铁海联运、大湾区-西部陆海新通道供应链投入运营。

2022年初，中欧陆海快线投入运营，充分利用希腊比雷埃夫斯港的枢纽港优势，深入欧洲腹地，以瓦伦西亚和马德里为“双支点”，为客户打造了多条海铁新通道，进一步优化调整在地中海地区的物流路径，提升综合运输效率，持续完善运输服务网络，成为端到端行业的标杆。

四、总结

中远海控这类周期性行业，不得不把时间周期拉长去看。

当你去翻他以前的年报会发现，以前他的营收主要来源是“干散货航运及相关业务”，尤其是2007年，散货业务给中海远控带来了将近500亿的营收。

后来的事情我们都知道了，2008年全球经济危机，很多商品需求急剧下降，直接导致航运普遍亏损，运力严重过剩。

即便如此，中远海控也没能很及时的反应过来，从下面这张历年利润表就能看出来。

 

如上图所示，净利润2007年191亿达到了人生的巅峰，2008年就下降了44%。

后面几年就都比较惨了，2011年和2012年都亏损了100亿左右。

短短4年时间，从赚这么多钱到亏这么多钱，你别说还真不多见。

2017年是中远海控具有历史意义的一年，这一年开始，终于没再亏钱了。

原因也很简单，现在的中远海控业务极其简单。

 

如上图所示，这是2021年的年报，业务只有两个，集装箱业务和码头业务，其中码头业务也还不到80亿。

那为什么集装箱业务比散货业务利润要高这么多呢？

原因也很简单，现在各行各业都在大兴“物联网”，智能化程度越来越高，像那种无人码头以后肯定还会越来越火。

这种无人化作业的基本前提是被控制物得是个体，假设同样一吨石头，放在集装箱里，那么从石头出现在码头一直到客户地点，中间可以做到无人化。

但是如果是散装的，还得用各种运输工具人工操作不断地进行转移。

这样一比较，集装箱的运输成本远远低于散货，所以现在绝大部分货物，都已经采用集装箱运输了。

其实在2020年之前，也就是发生疫情之前，海运的价格一直都是稳定的。

但是疫情这玩意直接影响了全球的供应链，海运价格真是一天一个价，一直暴涨，于是出现了下图这种情况。

 

如上图所示，本来2017年扭亏为盈后，业绩是慢慢涨的，但是2020年直接坐上电梯了。

原因就是疫情期间，海运价格上涨了将近10倍。

所以很多朋友就在问我，为什么中远海控业绩这么好，股价怎么还一直喋喋不休呢？

其实很多时候我们都有一个误区，总觉得当你看到“A”的时候，很可能就会出现“B”，尤其是在股市里。

这样是不对的，大多数情况，业绩会提前反映到股价中，也就是当你看到人家业绩大涨的时候，股价早就已经涨过了。

所以周期股都会有这个特点，快一步可能风险很大，慢一步可能就只能看着。

中远海控这家公司肯定是没问题的，简简单单的公司简简单单的赚钱，像之前买中远海控亏几百万上热搜的那位大学生，这种情况只是冰山一角。

不懂宏观的不建议碰周期股，这是我的忠告！

另外公司集装箱航运业务受全球经济周期下行、需求减弱影响，运价从年初高点已经大幅回落，载货量同比也下降10%左右，这也可能是很多人不买账的一个原因。

中远海控当前的股价算是在合理位置附近了，在我的计算体系里，是14元。

 

另外我做了下面这张表，A股核心资产研究汇总的表格，里面精选了上百家优质的龙头公司，并附数万字的分析方法。

以后所有分析过的公司都会在这个表里更新数据，有需要的可以去找。