01 历史沿革及股权结构

以煤为主，多元布局。公司前身为“金牛能源”于1999年在深圳交易所上市。

2008年以发行股份的方式购买峰峰集团、邯矿集团以及张矿集团所拥有的与煤炭业务相关的优质经营性资产。

 

2008年公司收购金牛化工，开始布局化工业务。

2016年收购华北制药部分股权以及2020年收购华北医疗，进行多元化布局。

截至2022年9月末，公司控股股东冀中能源集团（下称“冀中能源集团”）通过直接和间接持有54.78%，实际控制人为河北省国资委。

 

 

02 营收结构及利润来源

2021年营收毛利大幅增长，2022年再创新高。2021年公司实现营业收入314.24亿元，同比增长52.23%；毛利润228.99亿元，同比增长45.24%，均仅次于2010年巅峰水平。

公司发布2022年业绩预增公告，预计实现归母净利润42.2-49.5亿元，同比增长54.05%到80.70%；实现扣非归母净利润42.2-49.5亿元，同比增长66.74%到95.59%，创历史新高

 

盈利主要来源为煤炭生产业务。

公司主业为煤炭采掘业，主要产品为动力煤、炼焦煤。2021年煤炭采掘业务收入占比为79%，利润占比为90%，均占据主导地位。

分煤种来看，2021年原煤、洗精煤、洗混煤分别占煤炭采掘业营业收入的14%、72%、12%，公司洗精煤为收入主要来源。

营业成本方面，2021年公司原材料、燃料以及动力、职工薪酬以及制造费用成本占比分别为52%、5%、17%、26%。

 

深化“大精煤战略”，精煤销量占比稳定。

公司充分发挥主焦煤生产基地的优势，以原煤提质、精煤增效为抓手，提高商品煤产量，减少矸石无效产出。

同时加快洗煤厂智能化改造，提升两级浮选、浮精、深度脱水效果，实施高精度浮选技术改造提高精煤产率，持续深化“大精煤战略”，资源枯竭所带来的精煤产销下降逐步缓解。

2017-2021年公司洗精煤销量占比基本维持40%左右，洗混煤销量占比维持在20%左右。

 

03 华北焦煤龙头，享高价红利

华北焦煤龙头，煤种优势显著。

公司地处华北，拥有丰富的煤炭资源，煤种覆盖主焦煤、1/3焦煤、肥煤、气煤和动力煤等。公司所产炼焦精，具备低灰、低硫以及粘结性强等特点，被誉为“工业精粉”，是华北地区重要的优质炼焦煤生产企业。

 

公司主要矿区分为河北、山西、内蒙古三大矿区，其中内蒙和山西所产煤炭以动力煤为主，河北本部煤种主要为1/3焦煤以及无烟煤，多洗选为精煤进行销售。截至2022年3月，公司拥有在产核定产能3175万吨/年，权益在产产能为2775万吨/年。­­­

 

 

去产能近尾声，产销水平有望增长。

近年来，公司受供给侧改革影响，产能退出较多，从2015年的24家煤矿合计产能3992万吨/年，下降到2022年的20座煤矿3265万吨/年，精煤以及原煤产量也因此下滑较多。

当前去产能周期已接近尾声，产储水平趋于稳定。未来伴随需求恢复以及核增产能释放，公司产销量有望稳定增长。

 

 

高精煤占比，享高价行情。

公司电煤长协占比为80%，定价方式遵循发改委要求。主焦煤长协占比约为70%，遵循年度定量以及月度定价要求，并根据市场价格变动适时调整售价。

 

2021年公司精煤销量占比超过40%，具备较高价格弹性，行业高景气背景下，2021年公司吨煤净利润同比提高205%。同时考虑2023年疫后经济复苏，焦钢产业链下游需求恢复，焦煤高价行情延续，公司盈利水平有望高涨。

 

 

04 未来增长探索

2023年2月公司发布公告宣布将旗下金牛化工56.04%的股权成功出售给河北高速，股份转让价款总计23.18亿元，此次转让预计增加公司2023年度合并报表损益约16亿元（税前），同时也使冀中能源集团旗下上市公司由三家变为两家。

控股股东冀中能源集团于2014年已就煤炭业务的同业竞争问题出具相关承诺，将在相关煤炭资源具备上市条件后，逐步注入上市公司，资产注入空间广阔。

 

集团资源储备丰富，煤炭资产优质。

冀中能源集团下辖峰峰集团、冀中能源、邢矿集团、邯矿集团、张矿集团、井矿集团、山西冀中七家产煤子公司，拥有在产（未上市）核定产能3153万吨/年、原煤产量达到2190万吨（2021年），分别为冀中能源的1.01倍和0.85倍。

同时集团拥有未上市煤炭资源量为97亿吨、可采储量38亿吨，约为冀中能源的3.38倍以及6.82倍，资源丰富且多分布于河北地区，其产出煤种可以作为洗精煤的入洗原煤，煤质优异。

 

 

05 资本支出与股东回馈

资本支出高峰期已过，预计规模维持低水平。2017年到2021年公司资本支出规模一直呈现增长趋势，近两年伴随重要工程接近完成，资本支出同比增速放缓，资本支出高峰已过。

 

 

现金储备充足，高盈利高分红有望延续。

自2016年开始，公司现金分红比例不低于30%，每股股利不低于0.1元/股，且在2016年到2019年间四年股利均保持0.1元/股。

2020年末公司货币现金达到147亿元，创历史新高，与此同时公司也相应提高分红力度。

2020、2021年每股股利分别为0.4、1.0元/股，现金分红比例分别为179.94%、128.99%，回报股东力度明显提高。截至2022年三季报，公司货币现金为95亿元，现金储备充足。

2022年公司预计实现归母净利润42.2-49.5亿元，同比增长54.05%-80.70%，盈利规模创上市以来新高，高比例分红有望延续。

 

 

06 盈利预测与估值

盈利预测的核心假设：

考虑2022年盛鑫煤业完成核增30万吨/年，2023年嘉东煤业以及嘉信德煤业分别核增30万吨/年以及90万吨/年，加上邢台矿西井（60万吨/年）将于2023年下半年投产，预计2022-2024年新增产能分别为30/120/0万吨/年。预计2022-2024年煤炭产量分别为2616/2766/2796万吨，同比增加30/150/30万吨。

考虑公司每年需从股东峰峰集团购买原煤进行洗选，来增加精煤产量，近年来外购原煤呈现逐年递增的趋势，假设2022到2024年外购原煤量较2021年有所增加。

参照2022年公司前三季度煤炭综合售价1058.41元/吨，考虑疫后经济复苏终端需求增长，预期2022-2024年综合煤价为1071/1094/1117元/吨，同比分别增长26%/2%/2%。

 

盈利预测、估值及总结：

预计公司2022-2024年营业收入分别为436.70、458.69、470.91亿元，实现归母净利润分别为46.18、59.60、53.26亿元。

考虑公司精煤具备高价弹性，行业高景气背景下，盈利能力有望持续向好。

按照2023年3月17日的收盘价，可比公司平煤股份、山西焦煤、淮北矿业、盘江股份2022年平均PE为4.9倍。预计冀中能源2022-2024年每股收益分别为1.31、1.69、1.51元，当前股价6.68元，对应PE分别为5.1X/4.0X/4.4X。

 

07 风险提示

煤炭价格大幅下跌：

若下游需求复苏不及预期，煤价可能会面临大幅下降的风险，若公司综合煤炭价格下滑50元/吨，测算2023/2024年归母净利润较原预测值分别下降8.01/8.25亿元

新建矿场产能利用率不及预期：

考虑2023年下半年邢台矿西井（60万吨/年）投产，考虑机器磨合以及天气影响等因素，其产能释放所需时间存在不确定性，邢台矿西井可能无法在短期内达产，造成产能利用率不及预期。

研报数据更新不及时：

研究报告使用的公开资料可能存在信息数据滞后或更新不及时的风险。